核心观点
2023年，转债基金以-2.89%的平均年度收益，跑赢股票型、混合型基金，但跑输纯债与货币型基金，72支存量转债基金中仅15支实现年度正收益，业绩分化明显。2023年四季度，转债基金风险偏好随市场调整进一步下行，大幅增持银行存款，降低转债与股票仓位，提升组合防御属性，成为转债基金控制回撤的重要手段。
展望2024年，多数转债基金经理担忧房地产行业低迷对经济的压制作用，认为2024年经济内生修复动力依然较弱，政策决心成为经济走向关键因素，货币政策仍将维持稳健宽松、财政政策需要更加积极有为成为普遍共识。
市场层面，多数基金经理认为权益市场中期配置价值已经显现，但短期仍存较大不确定性，债牛格局仍将持续，在权益市场宽幅震荡格局下，转债涨跌不对称使其具备较强吸引力。
在转债配置上，大多基金经理将组合防御属性视作2024年配置关键，双低策略、高YTM策略受到青睐；行业上，以有色金属为代表的顺周期板块、AI为代表的高景气科技板块，以及估值调整充分的医药与TMT板块，成为重点布局方向。
市场回顾：上周，转债市场跟随权益市场震荡反弹，价格上升，估值压降；一级市场湘泵转债发行，发行规模5.77亿元，无转债上市；截至上周五，转债市场存量规模8032.41亿元，较年初减少669.58亿元。
报告正文如下：
一、转债聚焦
2023年，经济基本面修复不及预期，资本市场呈现股弱债强格局，根据2023年度基金年报披露数据显示，转债基金以平均-2.89%的年度收益，跑赢基金总体收益，以及股票型、混合型基金收益，但表现不及纯债与货币型基金。结构上看，截至2023年末，市场存量72支转债基金（选取同花顺口径）中仅五分之一实现正收益，转债基金年度回报率中位数-3.18%，中位最大回撤达到-14.12%，整体波动较大。同时，72只转债基金业绩分化明显，其中工银可转债年度回报率15.06%，高居榜首，而工银可转债优选C以-13.13%的回报率垫底。
整体来看，防御策略成为2023年转债基金资产配置的制胜关键。根据基金年报显示，2023年业绩收正的14支非ETF转债基金中，6支通过降低转债与股票仓位，提升组合防御属性，在四季度市场压估值阶段成功控制回撤；4支转债基金在股票方面选择了积极的仓位水平，其中工银可转债通过超配股票，以15.06%的年度收益，取得同类第一，但也有部分转债基金的股票部分对组合形成拖累，依靠转债贡献业绩收正。此外，创金合信转债精选A，大部分时间全仓高弹性、低价转债，全年收益1.84%,排在同类第8。2023年，表现不佳的转债基金，大多由于高估经济复苏节奏或政策扶持力度，采取了较为激进的配置策略，权益市场与股性转债仓位过重，在市场调整期损失较大。
2023年四季度，伴随权益与转债市场持续调整，转债基金转债仓位平均74.51%，相比三季度末降低0.68pcts，股票仓位12.04%,降低0.71pcts,而银行存款增持1.42pcts达到5.19%，风险偏好进一步降低。分规模看，规模1亿元以下转债基金风险偏好最低，股票仓位最低（9.14%），银行存款仓位最高（6.22%），较前期变化不大，转债仓位上升1.94pcts,至整体均值附近（74.89%），是四季度唯一增持转债的规模类别；其余规模转债基金四季度均不同程度减持权益与转债仓位，增持银行存款，其中规模1-15亿规模转债基金的转债仓位2023年末降至72%附近，15亿规模以上转债基金的转债仓位降至77%左右。
总结50位转债基金经理的表态，转债基金经理对2024年宏观经济形势存在一定分歧，多数经理对2024年后续经济走向存在较大担忧；基金经理普遍认为2024年货币政策维持稳健宽松，财政政策需更加积极有为。
我们总结50位有所表态的基金经理观点，对于2024年宏观经济形势，23位对2024年国内经济形势持积极态度，认为12月中央政治局会议对于经济定调更加积极，随着各项稳增长政策不断出台，消费将迎来进一步修复，房地产对经济的拖累幅度继续收窄，海外补库存将拉动出口增速回升。但有27位基金经理对2024年宏观经济持谨慎态度，认为传统经济支柱——房地产行业的回落制约了经济向上空间，房市能否企稳对风险偏好与市场信心都有巨大影响，居民收入短期内难以快速回升，仍对边际消费倾向形成较强约束，出口方面，美国大选也对中美关系造成较大不确定性，整体来看2024年经济内生修复动力仍然较弱，政策决心与力度成为2024年经济走向关键因素。
对于2024年宏观政策，转债基金经理普遍认为，由于地产投资低迷，2024年仍需城中村改造、保障房、三大工程等基础设施建设来拉动投资需求，但在城投化债背景下，投资增速需要中央财政政策更加积极有为，2024年预计延续地方去杠杆、中央加杠杆的局面。货币政策方面，多数基金经理认为2024年货币政策仍将维持稳健宽松，年内仍有降息降准空间，节奏上取决经济修复情况与美联储降息节奏。
权益市场中期配置价值较高成为转债基金经理共识，但对权益市场短期判断依然较弱，债牛格局仍将持续，宽幅震荡行情下转债涨跌不对称优势显现。
对于权益市场，中期视角下估值降至历史低位、配置价值正在显现，已成为基金经理普遍共识，但对权益市场短期判断依偏谨慎。其中，约17%的观点认为，随着经济逐步修复、企业业绩回升，2024年权益市场有望迎来业绩估值双升行情；约11%的观点认为当前经济修复节奏依然较缓，基本面定价能力开始钝化，权益市场的核心定价力量在于预期影响下的流动性因素，只有超预期利好成功扭转悲观预期，方能实现具有持续性的边际好转。
对于债券市场，多数基金经理认为，在社会总需求相对疲弱、资产荒延续的背景下，资金将继续偏向确定性较高的固收类资产，债市收益率与利差仍将维持历史低位，仅3位基金经理认为，经济修复幅度较大，投资者预期明显改善，收益率仍有上行压力。
对于转债市场，多数基金经理认为，由于前期下跌不够充分，高转股溢价率对转债向上弹性造成一定约束，但在市场宽幅震荡阶段，转债涨跌不对称的特性有望发挥优势——下行期有债底保护，上行期有权益拉动，性价比有所凸显。同时，部分低价转债YTM吸引力较高，在资产配置上可成为纯债补充。
2024年，基金经理转债策略仍以防御为为主，重点关注双低策略及强债性YTM策略，行业配置上，有色金属为代表的顺周期板块、AI为代表的高景气科技板块，以及估值调整充分的医药与TMT板块，为主要布局方向。
2024年，防御性策略仍是转债配置核心，债性转债关注度持续提高。超八成表态的基金经理表态将重点关注低价、低溢价率的债性或平衡型转债，其中YTM策略仍具有较强吸引力——高YTM转债作为一种高票息纯债与低估期权的结合，有望同时受益于债市收益率中枢下移与权益市场情绪修复，具有攻守兼备的特点。在行业配置上，2024年基金经理布局方向主要分为三条主线，一是与房地产相关度相对低的顺周期板块，有超六成表态的基金经理看好，其中有色金属提及次数最高；二是以AI为代表的局部高景气科技产业，多位表示将注重兑现程度，其中新质生产力概念也得到较多关注；三是医药与TMT板块，由于估值调整较为充分，有望迎来景气度反转。
二、上周市场回顾
2.1 二级市场
上周，权益市场主要指数反弹上涨，上证指数、深证成指、创业板指分别收涨0.92%、1.53%、1.22%。周一，A股集体上涨，两市超4600支个股上涨，两市成交额9993亿元；周二，三大指数集体下跌，化工周期股全天活跃，市场成交额9677亿元，北向资金净卖出16.18亿元；周三，三大指数集体下跌，黄金概念逆势大涨，两市成交额9179亿元，北向资金净卖出22.75亿元。分行业看，申万一级行业指数多数上涨，上涨行业中，有色金属涨超6%，基础化工涨超4%，石油石化、农林牧渔、钢铁、环保涨超3%；下跌行业中，计算机、通信跌逾2%，国防军工、传媒、房地产、美容护理跌逾1%，其余下跌行业跌幅不大。
上周，转债市场主要指数震荡上行，中证转债、上证转债、深证转债指数分别收涨0.77%、0.56%、1.17%，日均成交额535.17亿元，较上周继续放量25.25亿元。从价格看，转债市场大多个券上涨，564支转债中439只个券上涨，125支个券下跌，上涨个券主要以基础化工、电力设备、医药生物居多，下跌个券主要以电子、汽车、机械设备为主。从上涨个券看，福新转债涨超19%，淳中转债涨超14%，耐普转债、鼎盛转债涨超12%；下跌转债中，华体转债跌逾23%，商络转债跌逾16%，盛路转债跌逾14%，金钟转债跌逾12%。
2.2 转债价格和估值
上周，转债市场价格回落，估值抬升。转债价格方面，上周，全市场转债价格算术平均值和中位数分别为119.67元、112.60元，相比前周上升1.41元、2.14元，主要为120元以上转债数量增加所致。转股溢价率方面，上周，全市场转债转股溢价率算术平均值和中位数分别为57.80%、42.21%，较上周下降6.78pcts、4.54pcts，其中，转股价值90以下转债转股溢价率算术平均值下降2.80pcts，信用评级A+及以下转债转股溢价率算术平均值下降8.43pcts；纯债溢价率方面，全市场纯债溢价率算数平均值和中位数分别为22.98%和13.81%，较前周上升2.00pcts和1.88pcts，其中，纯债价值80以下转债纯债溢价率上升3.71pcts，A+及以下转债的纯债溢价率上升2.27pcts。
2.3 一级市场
上周，湘泵转债发行5.77亿元，无转债上市，截至上周五，转债市场存量规模8032.41亿元，相较前周开始回升，较年初减少669.58亿元。湘泵转债发行人湖南机油泵股份有限公司是一家节能与新能源汽车零部件制造企业，公司产品已涵盖了发动机及车用泵类产品，传动装置，精密成型，电机，智能装备，电子助力转向系统/电子控制单元，新能源线控产品等，从单品种小产品到产品单元化/模块化，从传统泵到新能源电动泵，实现了机-电-智能产品全覆盖。
条款跟踪方面，多只转债公告将提前赎回。上周，东亚转债公告将转股价格由24.95元/股下修至20.60元/股；密卫转债、盟升转债公告董事会提议下修转股价格；长集转债、富瀚转债、维尔转债、上声转债、科顺转债、回盛转债公告不下修转股价格；金埔转债、好客转债、水羊转债公告预计触发下修条件。上周，贵轮转债、商络转债公告将提前赎回。
截至4月5日，共计15只转债通过证监会核准待发，合计83.53亿元，共计16只转债过发审委，合计215.17亿元（见附表1）。
本文作者 | 研究发展部 曹源源 翟恬甜
