摘要
上周日本央行释放强烈加息信号，引发市场流动性担忧，国际金价小幅下跌。上周五（12月5日），沪金主力期货价格较前周五上涨2.68%至961.04元/克，COMEX黄金主力期货价格较前周五小幅回落0.67%至4227.70美元/盎司；现货方面，黄金T+D现货价格上涨0.91%至956.00元/克，伦敦金现货价格回落0.50%至4197.41美元/盎司。具体来看，上周公布的美国9月核心PCE通胀数据符合预期，以及最新ADP就业数据大幅走弱，为美联储降息提供了数据支撑，进一步强化市场宽货币预期，对金价产生提振作用。不过，上周日本央行行长强烈暗示12月将加息，日本股债双跌，推升市场对全球市场潜在流动性的担忧，令金价承压下跌。整体上看，上周国际金价震荡中小幅下跌。
本周（12月8日当周）金价或仍将面临调整压力。此前金价已计入大量乐观预期，本身存在技术性整理需求。本周将迎来美联储12月议息会议，市场已充分定价降息25bp，若本周美联储决议及鲍威尔讲话未能释放足够鸽派的信号，可能出现“预期兑现”或“预期落空”引发的获利了结压力，从而推动金价承压。此外，美元指数的整体强势格局以及美债收益率的高位波动也将对金价形成压力。整体上看，本周金价仍面临调整压力。
报告正文如下
一
上周市场回顾
1.1 黄金现货期货价格走势
上周五（12月5日），沪金主力期货价格收于961.04元/克，较前周五（11月28日）上涨25.12元/克；COMEX黄金主力期货价格收于4227.70美元/盎司，较前周五小幅回落28.70美元/盎司。黄金现货方面，上周五，黄金T+D现货价格收于956.00元/克，较前周五上涨8.59元/克；伦敦金现货价格收于4197.41美元/盎司，较前周五回落21.14美元/盎司。
表1 上周黄金市场交易情况
数据来源：Wind， 东方金诚图1 上周COMEX黄金期货价格回落，沪金继续上涨
图2 上周伦敦金、黄金T+D现货价格均上涨
数据来源：iFind， 东方金诚1.2 黄金基差
上周五，国际黄金基差（现货-期货）为45.40美元/盎司，较前周五显著回升78.25美元/盎司；上海黄金基差-1.54元/克，较前周五小幅回升0.71元/克。
图3 上周国际黄金基差显著回升（美元/盎司）
图4 上周上海黄金基差小幅回升（元/克）
数据来源：iFind，东方金诚1.3 黄金内外盘价差
上周外盘金价下跌，而内盘金价大幅上涨，上周五黄金内外盘价差为-27.82元/克，较前周五的-41.61元/克大幅回升。上周原油价格小幅回升，而金价下跌，金油比转而下行；银价延续上涨，金银比延续下行；受市场对美联储降息预期升温影响，铜价延续上涨，金铜比继续下行。
图5 上周黄金内外盘价差大幅回升（元/克）
图6上周金银比继续下行（COMEX黄金/COMEX白银）
图7 上周金油比有所回落
图8 上周金铜比继续下行
数据来源：iFind，东方金诚1.4 持仓分析
现货持仓方面，上周黄金ETF持仓量继续小幅增加。截至上周五，全球最大SPRD黄金ETF基金持仓量为1050.25吨，较前一周小幅增加4.82吨。国内黄金T+D累计成交量继续减少，全周累计成交量为208564千克，较前一周减少17.70%。
期货持仓方面，截至10月28日（目前最新数据），黄金CFTC资管机构多头持仓量有所增加，且涨幅大于空头，导致多头净持仓量有所增加。库存方面，上周COMEX黄金期货库存继续减少，上期所黄金库存则增加426千克至91299千克。
图9上周全球黄金ETF持仓量小幅增加
图10 上周SPDR黄金ETF持仓量继续增加
图11 上周黄金T+D成交量继续减少（元/克）
图12 黄金CFTC多头净持仓量增加（张）
图13 上周COMEX黄金期货库存继续减少
图14 上周上期所黄金期货库存继续增加（千克）
数据来源：iFind，东方金诚二
宏观基本面
2.1 重要经济数据
美国11月ISM制造业PMI下行幅度创四个月最大。12月1日，美国供应管理协会（ISM）公布的数据显示，美国11月ISM制造业PMI指数48.2，低于预期值49.0和前值48.7，已连续九个月低于50的荣枯线，这意味着制造业在持续收缩。在重要分项指数方面，11月新订单指数47.4，低于前值49.4，显示客户需求整体依然乏力；就业指数44.0，低于前值46.0，疲软的需求状况也印证了当月就业的收缩；物价支付指数58.5，高于预期值57.5和前值58.0。
经合组织表示全球主要央行的降息将于明年结束。12月2日，经济合作与发展组织（OECD）发布的最新预测显示，全球主要经济体的央行降息周期将于2026年底结束，多数央行在增长放缓预期下几乎没有进一步宽松政策的空间。该机构预计，美联储仅会在2026年底前再降息两次，随后会令联邦基金利率维持在3.25%至3.50%区间至2027年全年。报告指出，多国利率需持续高于疫情前水平以抑制通胀，其中部分原因是当前公共债务规模已显著高于此前常态。
美国11月ADP就业数据意外下滑。12月3日，最新公布的ADP就业数据显示，11月私营企业减少3.2万个工作岗位，为2023年3月以来最大降幅，远低于市场预期的增加4万个岗位。这显示在美联储政策转向关键时刻，就业市场面临的压力正在加大。小型企业成为裁员重灾区。员工数少于50人的小型企业合计减少12万个岗位，其中20至49人规模的企业裁员7.4万人。相比之下，50人以上的大型企业净增9万个岗位，劳动力市场呈现明显分化。
美国ISM服务业扩张速度创九个月最快。12月3日，美国供应管理协会（ISM）公布的数据显示，美国11月ISM服务业PMI指数升至52.6，创九个月以来新高，高于预期值52.0。重要分项指数方面，11月商业活动指数升至三个月高点54.5；供应商交付指数上升3.3点，达到逾一年最高水平；就业指数升至六个月以来的高点48.9，表明就业下降速度放缓。
美国9月核心PCE通胀基本符合预期。12月5日，美国经济分析局（BEA）公布的数据显示，美国9月PCE物价指数环比上涨0.3%，持平于预期值和前值，同比上涨2.8%，持平于预期值，高于前值2.7%。剔除波动较大的食品和能源价格后，9月核心PCE物价指数环比上涨0.2%，与预期值和前值持平，同比上涨2.8%，低于前值2.9%。此外，9月商品价格上涨0.5%，为今年以来最大单月涨幅，反映出美国总统特朗普关税政策正持续向美国经济各环节传导。
美国密歇大学消费者信心指数回升。12月5日，密歇根大学公布的数据显示，12月消费者信心初值指数从11月的51.0升至53.3。具体来看，整体预期指数从11月的51.0升至55.0，创下四个月新高，高于预期值52.7。但反映当前状况的指数跌至历史新低，12月密歇根大学消费者现况指数初值50.7，低于预期值52.1和前值51.1。市场备受关注的通胀预期方面，美国12月密歇根大学1年通胀预期初值4.1%，创下自今年1月以来的最低水平，低于预期值和前值；5年通胀预期初值3.2%，低于预期值和前值3.4%。
图15 美国前周初请失业金人数环比继续下降(万人)
图16 美国10月ADP新增就业人数大幅回落（万人）
图17 美国11月ISM制造业PMI指数继续下降
图18 美国9月核心PCE物价指数同比回落（%）
图19 美国12月密歇根大学消费者信心指数回升
图20 美国9月PPI季调环比持平（%）
图21 美国8月零售销售环比大幅回落（%）
图22 美国9月非农新增就业人数大幅增加（千人）
图23 美国9月零售销售环比回落（%）
图24 美国9月失业率继续上升（%）
数据来源：iFind，东方金诚2.2 美联储政策跟踪
上周美联储官员发言处于静默期，无新增发言。
2.3 美元指数走势
上周美元指数延续下行。上周公布的美国9月核心PCE通胀数据符合预期，且最新ADP就业数据大幅走弱，显示劳动力市场疲软，进一步强化市场降息预期，加之日本央行加息预期提振日元，令美元指数承压下行。截至上周五，美元指数较前一周五下跌0.46%至98.98。
图25 上周美元指数延续下行
数据来源：iFind，东方金诚 2.4 美国TIPS收益率走势
上周美国10年期TIPS收益率震荡上行。上周日本央行行长强烈暗示12月加息，资金回流日本压力持续施压美债，令美国10年期TIPS收益率承压上行。截至上周五，美国10年期TIPS收益率震荡上行9bp至1.88%。
图26 上周美国10年期TIPS收益率震荡上行
数据来源：iFind，东方金诚2.5 国际重要事件跟踪
俄乌“和平计划”仍在推进中。乌克兰总统泽连斯基表示俄乌“和平计划”仍在推进中，但“涉及领土的复杂问题”还没有达成妥协。俄罗斯军方仍在袭击红军城的南部地区。
图27 上周VIX指数波动小幅下行
图28 地缘政治风险指数（GPR） (1985:2019=100)
数据来源：iFind，https://www.matteoiacoviello.com/gpr.htm，东方金诚本文作者 | 研究发展部 瞿瑞 白雪
