片仔癀最近过得有点闹心。
7月24日，片仔癀发布了2024年半年度业绩快报。很显然，这份报告让市场大失所望，次日片仔癀股价就断崖式下跌7.59%，在接下来的一个多月中也没什么起色，截至8月底，26个交易日中片仔癀仅小幅上涨0.77%。
曾经，“吃片仔癀喝茅台”成为高净值人群标配，售价590元/粒的片仔癀锭剂一度被炒到1600元。但在时代红利的大潮褪去之后，许多人、许多企业才发现原来自己在裸泳。
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片仔癀，顾名思义，是一家主打“片仔癀”的上市公司。
“片仔癀”是一个起源于福建漳州的古代良方，据传是明朝御医所制。闽南人称“热毒肿痛”为“癀”，所谓“片仔癀”，就是“一片即可清热解毒”的意思。
对于片仔癀这家公司，其经营逻辑是非常简单的，无非就是生产药剂、对外销售。此外，公司还会利用片仔癀的知名度发展一些附属业务，例如生产销售化妆品、日化品等等。
仔细拆分片仔癀主营业务，可以分为医药制造、医药流通、化妆品以及其他，各项业务在收入中占比分别为47.84%、41.90%、7.04%、3.22%。其中，医药制造、医药流通是公司的支柱业务，其余两项合计占比仅为10%左右。
不过，具体到对利润贡献上，各项业务毛利率分别为75.77%、13.85%、62.18%、11.93%，公司整体毛利率约为46.82%。可以看出，医药流通虽然贡献了不小的营收，但由于毛利率过低，其对净利润贡献比例并不算高，公司盈利的大头还是要看医药制造。
在医药制造业务中，公司主要有2款明星单品，分别是片仔癀和安宫牛黄丸，其中，片仔癀是公司主导产品，可以分为锭剂及胶囊剂，主要用于肝病治疗和养生保健，在公司财报中被分类为肝病用药；安宫牛黄丸是公司主推的新产品，主要是用于治疗心脑血管疾病，在公司财报中被分类为心脑血管用药。
据2023年财报显示，在医药制造中，肝病用药在营收中占比达到了92.95%，心脑血管用药占比仅为5.53%，其余还有一些感冒用药、妇产科用药、皮肤科用药等杂项，这部分占比为1.51%。
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片仔癀正在面临越来越大的增长压力。
从2019至2023年的5年间，片仔癀营收自57.22亿元增长至100.58亿元，涨幅为175.78%，年均复合增长率为15.14%。净利润自13.74亿元增长至27.97亿元，涨幅为203.57%，年均复合增长率为19.45%。
可以看出，片仔癀净利润复合增速还要快于营收，这一方面要归功于片仔癀采取涨价策略。例如2020、2023年，公司主产品片仔癀锭剂零售价格分别上涨60元/粒、170元/粒，拉动毛利率5年间上升2.52个百分点，另一方面就是严控期间费用，销售费用率、管理费用率5年间分别下降1.36个百分点、1.12个百分点。两项合计之下，净利率共上升4.11个百分点。
不过，片仔癀屡试不爽的涨价策略似乎有些失灵。2023年5月，片仔癀锭剂提价28.81%。但看2023年年报，公司营收同比仅增长15.69%，净利润同比仅增长13.15%。
到了2024年年中，情况就更加危急了。据2024年中报数据，公司营收同比增长12.00%，净利润同比增长11.73%，甚至还不如去年中报的14.08%、17.23%，可以说，片仔癀涨价带来的利好已经消失殆尽，公司不过勉强保有了双位数增长。
再细化一下，2024年1季度，公司营收同比增长20.58%，净利润同比增长26.61%，2季度，公司营收增长2.61%，净利润甚至同比下降3.37%。
值得注意的是，2023年3季报时，公司销售费用同比尚且仅增长1.89%，但到公司年报时，全年销售费用却同比大涨61.95%。拆分一下，2023年4季度，公司销售费用同比增长260.57%。2024年1季度，销售费用同比再增14.09%。
我们大致可以认为，今年中报的双位数增长主要建立在1季度的高增基础上。而1季度的业绩之所以能够表现突出，主要是去年年底突击营销的成果，在营销节奏放缓之后，公司2季度营收和净利润已经明显减速，下半年的业绩增长压力只会更大。
涨价策略奏效的前提是消费者愿意买单。如果价格上涨，产品却卖不出去，那就得不偿失了。
对片仔癀而言，问题还不止于此，截至9月5日，片仔癀的滚动市盈率依然高达41.3，与此同时，贵州茅台滚动市盈率也不过是21.9。能给予如此之高的市盈率，可见市场对于片仔癀业绩维持高速增长的殷切希望。
股价等于EPS与PE的乘积。对于片仔癀这种高增长、高估值的股票，如果估值与业绩同涨，就会形成戴维斯双击。但若估值与业绩同跌，也会形成戴维斯双杀。
片仔癀肯定还没到戴维斯双杀的阶段，但无论是公司还是投资者，都应对此提高警惕。
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片仔癀正在回归应有的位置。
片仔癀锭剂国内市场零售价格高达760元/粒，这个价格明显超出了中产的承受能力，只有富人阶层才有足够的财力和意愿来购买。在过去，与其说片仔癀是一种药品，倒不如说片仔癀更像是一种高端阶层的社交货币。
我们可以看到，消费片仔癀数量最多的地区分别是华东和华南，这固然与片仔癀起源于福建密切相关，但华东、华南富庶甲于天下，当地人有更强的消费能力也是不争的事实。
市场上在分析片仔癀时，往往会讲2个故事，一是片仔癀与云南白药是仅有的两大国家绝密配方，二是片仔癀可以获得天然麝香和天然牛黄，在原材料渠道上有区别优势。
然而，再好的药，也要消费者买得起才行。毕竟，片仔癀最大的部分并非是在临床上治疗肝病，而是被用日常保健养肝护肝。这种非必需的奢饰消费，在支出收缩时往往是最先削减的对象。
如果用白酒来类比，贵州茅台还能维持15%以上的中高速增长，但仅在江苏比较知名的洋河股份2024年中报营收和净利润同比增速已经掉到4.58%、1.08%了。再看一下，四川名酒舍得酒业的日子就更难过了，2024年中报营收和净利润同比甚至下降7.28%、35.73%。
换句话说，如果你是贵州茅台这种家喻户晓的奢饰品，还能凭着过去的高溢价勉力支撑。但如果你是洋河股份、舍得酒业这种区域名牌，富人不爱用，中产买不起，那你一定要小心了，这种不上不下的悬空是最难受的。
最终，片仔癀的业绩可能还是要落到疗效上。如果它真的在肝病治疗上有奇效，相信很多人还是愿意咬咬牙买几盒的。毕竟，现在居民财富存量还是在的，只是增量变少，导致大家的消费意愿下降了。对于真正的必需品，居民必要消费能力还是有的。
片仔癀没什么问题，问题是世界再也回不到那个充满希望的从前了。
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本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员武泽伟，封面图来自片仔癀官网。
