2024年7月资产配置报告

作者：格上基金研究

01

2024年7月以前

市场回顾与未来展望

近期宏观经济数据回顾与未来展望

国内宏观回顾

本月公布了2024年5月的金融、通胀和经济数据。从金融数据来看，5月社融同比多增，由于政府债净发行、表内票据融资、以及企业债净融资同比多增，而居民与企业贷款同比少增，显示实体经济融资需求仍不强。5月货币供应量M1与M2下降，处于有统计以来的历史最低点。信贷有效需求不足导致货币供应增速继续“探底”。通胀方面，5月CPI同比上涨0.3%，与前值相同。5月CPI的增长主要是靠食品方面降幅缩窄的支撑，其中猪肉价格有所反弹，而非食品同比回落。今年五一假期虽然居民出行意愿较强，但随着酒店、机票等供给侧的修复，价格同比有所回落。另外，出行价格的下降也与国际油价向下震荡相关。5月PPI同比降幅收窄1.1个百分点至-1.4%，前值为-2.5%。降幅收窄主要受有色、黑色金属和煤炭价格推动，叠加基数走低。投资方面，1-5月份固定资产投资完成额累计同比增长4.0%，增速较前值下降0.2个百分点，投资需求出现减速。分项来看，制造业，基建和房地产投资同比增速均有所下降，但制造业在下降中仍保持着较高增速。5月工业增加值同比增长5.6%，弱于历史同期平均水平，其中“新质生产力”和出口相关的产业链是工业增加值的主要拉动项，造成工业生产增速回落的核心掣肘仍在于需求端。消费方面，5月社零同比增长3.7%，较前两个月的2.3%和3.1%有所回升，不过消费虽小幅改善，但整体仍未走出消费偏弱局面。

国内宏观未来展望

5月经济数据总体偏弱且不及市场预期，结合通胀和货币金融数据偏弱，短期国内经济动能仍然不足。展望未来，消费整体在复苏中，但速度依然偏弱。截至到一季度，居民人均消费支出与居民人均可支配收入均下滑，导致消费倾向（消费性支出/可支配收入）减弱。由于与消费情绪息息相关的房地产行业企稳较慢，今年下半年消费或难以恢复到疫情前水平。消费降级趋势亦可能延续，高端消费恢复空间有限。

海外宏观回顾

通胀持续下行。5月美国CPI同比增3.3%，前值增3.4%，市场预期增3.4%；核心CPI同比增3.4%，前值增3.6%。其中能源分项明显回落，食品分项小幅回升。

失业率和薪资增速超预期回升。美国5月季调后非农就业增27.2万，预期18.5万，前值16.5万；失业率4%，预期3.9%，前值3.9%；薪资同比回升至0.4%。5月新增非农就业超预期回升和薪资增速超预期反弹意味着前期美国经济数据整体转弱，未必形成稳固的趋势，令近期降息必要性下降。

经济景气度分化。5月美国制造业PMI降至48.7，不及市场预期的49.6，前值为49.2。而服务业PMI上升至53.8，创9个月以来最高水平，远高于预测的50.8。

海外宏观未来展望

展望未来，年内有可能降息1-2次，但节奏上来看，7-8月降息可能无从谈起，9月与11月降息的概率较大。6月点阵图显示美联储预计2024、2025、2026分别降息25bp、100bp、100bp（3月预测为75bp、75bp、75bp），即较3月来说，美联储下调2024年降息频次预期，上调2025-26年降息频次预期。整体来看，点阵图较预期略偏鹰。鲍威尔在新闻发布会中表示：①认为今年降息几次仍有不确定性，可能1次也可能2次；②5月通胀超预期回落让美联储更有信心，但他也提示并不能因为一次通胀而过于乐观，美联储需要看到连续的通胀回落。③重申在两种情形下美联储可以降息，即通胀持续下降或就业市场（失业率）超预期走弱。

6月市场

权益市场回顾

6月份（截止2024年6月21日），主要指数跌多涨少，港股市场表现相对较好。具体来看，恒生科技和恒生指数本月分别变动+0.29%和-0.28%；中证500和中证1000指数领跌，跌幅分别为3.88%和5.60%。

从行业来看，表现为跌多涨少。31个申万一级行业中有2个行业上涨。其中电子和通信行业领涨，涨幅分别为6.12%，4.72%。轻工制造，食品饮料，综合行业下跌，跌幅分别为10.10%，10.25%，12.60%。

权益市场展望

本月A股受外围环境波动、国内监管趋严等影响，整体出现一定转弱。具体而言，北向资金近期在中美博弈加剧、联储降息预期摇摆影响下波动显著加剧。另外近期多家上市公司收到证监会问询函，市场对小市值公司退市风险的担忧加剧，导致ST及微盘股出现了恐慌性杀跌，叠加央企“退金令”监管趋严，整个权益市场震荡下行。往后看，A股市场若需指数层面有明显上涨，需要大幅增量资金的持续净流入，否则A股大概率呈现震荡走势，以结构性投资机会为主。从行业及主题来看，配置线索如下：（1）周期行业：重点关注上游资源行业、中游工程机械，以及大规模设备更新的相关投资机会。（2）“新质生产力”相关行业：AI应用等。（3）出海相关行业：包括创新药、汽车、跨境电商等方面。（4）业绩增速较高且PE较低的行业：如社会服务、公用事业、交通运输、轻工制造行业。

债券市场回顾

国内各期限利率均下降。截至6月11日，10年期国债收益率下行至2.28%，1年期国债利率下行至 1.59%。

避险仍旧是2024上半年资产的运行主逻辑，随着投资者避险性需求的提升，债市的收益率明显下降，形成“资产荒”。

往后看，货币维持合理充裕，利率下行空间何时打破是关键，破局时点或在降息之后。降息之后，债券收益率的下行空间也会随之打开。

债券市场展望

利率债：经济内生动力不足及内外部不确定性因素犹存，经济修复仍需要货币政策呵护；另一方面，我国经济发展面临新旧动能转换的关键时刻，受地方债务化解及经济结构转型的影响利率或仍有下行空间。但需注意，2018年以来我国一直处于利率下行的通道中，当下中美利差及汇率压力均对利率快速下行构成一定的制约，未来利率下行或更为波折。

城投债：未来优质城投债的供给或减少，资产稀缺性上升，资产荒行情或将延续；另一方面，政策呵护下短期城投债发生实质性违约的可能性较少，β仍在，但α的获取难度有所上升。在弱资质城投绝对收益率已经被挖掘到低位水平后，建议投资者降低收益预期。

地产市场回顾

5月新房销售同比降幅略微减小，以价换量趋势持续。2024年1-5月商品房累计销售面积同比增速为-20.3%、前值为-20.2%；累计销售金额同比增速为-27.9%、前值为-28.3%。5月新开工面积同比降幅明显扩大，竣工面积、开发投资维持弱势。2024年1-5月房屋累计新开工面积同比增速为-24.2%，前值为-24.7%；房屋累计竣工面积同比增速为-20.1%，前值为-20.4%；开发投资累计金额同比增速为-10.1%，前值为-9.8%。其中，5月单月新开工面积同比增速为-22.6%，前值为-12.3%；竣工面积同比增速为-18.4%，前值为-19.1%；开发投资金额同比增速为-11.0%，前值为-10.5%。没有销售的明显复苏，开发投资很难出现实质性的改善。总的来说，5月地产销售、投资、开工同比延续弱势，基本面修复仍待政策端持续发力与宏观环境改善。

地产市场展望

当前房地产是固定资产投资的主要拖累项。整体来说，政策对地产的积极表态，可以提振市场信心。预计后续核心城市的限制性政策将部分有序放开，有助于居民购房意愿释放。不过短期来看，在企业资金压力尚未得到明显改善、销售端修复偏慢、土地成交缩量等因素影响下，房地产开发投资增速难以在短期内回正。

目前房地产行业仍然处于出清过程，房地产行业自身扭转需要时间。长期来看房地产行业将在政策的支撑与延续中逐步恢复，但恢复速度仍需观察。

02

2024年7月以前

各类指数和策略表现分析

各指数表现及归因分析

本月A股整体转弱。北向资金在地缘矛盾加剧、联储降息预期摇摆影响下显著波动。另外近期多家上市公司收到证监会问询函，市场对小市值公司退市风险的担忧加剧，叠加央企“退金令”监管趋严，整个权益市场震荡下行。港股同样弱势，海外地缘政治冲突导致避险情绪升温，交投意愿不高。仅靠预期和低估值反弹难以持久。美股方面，传统行业个股和大型互联网企业表现相对平淡，而热门科技股在市场中较为强势。

各策略表现及归因分析

5月，私募行业平均收益为1.19%。主观股票多头策略上涨2.15%排名第一。债券策略和阿尔法策略收益靠前，分别上涨1.58%和1.25%。量化股票多头策略表现偏弱，下跌-0.65%排名垫底。

股票策略表现及归因分析

6月三地市场表现分化，美股纳斯达克表现突出，而中国资产震荡下跌。海外方面，美股市场由于对经济前景的谨慎态度，宽基指数表现一些传统经济和大型互联网行业表现平淡，而人工智能算力相关个股延续热度，宽基指数道琼斯工业指数小幅上涨、纳斯达克指数表现亮眼，反映出当前经济下，投资者对不同行业和公司的看法存在差异。港股表现震荡，股市后续走势仍在于国内政策效果以及经济、企业盈利恢复的情况，全月微跌0.4%。A股方面震荡走低，微盘股受挫明显，一方面制造业PMI数据不及预期叠加地产新政的经济效果尚未显现，导致市场风险偏好降温明显；另一方面，当周多家上市公司收到证监会问询函，市场对小市值公司退市风险担忧加剧，导致ST股及微盘股出现恐慌性杀跌，全月万得全A下跌5.15%，中证1000下跌8.73%。

行业方面跌多涨少，苹果大会催化通信、电子小幅上涨；高股息红利资产小幅回落，而与经济、消费场景相关的食品饮料、农林牧渔、纺织服饰、轻工制造、地产等行业跌幅均超过10%。

程序化期货策略表现及归因分析

6月以来，一方面，波动率先升后降，黑色品种多数延续下跌，多数品种窄幅震荡，不同周期的CTA策略表现有所分化。能源方面，受沙特原油出口下降影响，原油价格有所反弹。黑色方面，由于PMI数据较弱，多数品种连续下跌。在震荡行情的市场下，不利于量化CTA的表现。

阿尔法策略表现及归因分析

6月小票相比大票表现较占优，有利于量化策略捕捉超额收益。从当月日成交额来看，低于过去一年平均成交额，接近近一年1/4分位点。从风格上看，小盘风格较为显著。从振幅来看，4月以来，股价平均振幅有所下降，接近近一年2/4分位点的水平。从对冲成本来看，当月平均对冲成本有所增加。

后市策略观点

主观多头策略

今年国内宏观经济弱修复的态势不变。从2024年政府的工作目标看，今年宏观的政治经济延续了相对宽松的氛围，政府对经济的态度是呵护但难言大规模刺激。因此2024年国内的投资环境是相对温和的，行业层面目前看不到特别大的趋势性机会，泛人工智能和高股息板块大概率仍旧会交相演绎，前者更多地体现美股映射，后者对于稳健类资金而言依然具备一定的吸引力，但是随着股价地上涨，股息收益率的下降资产内部也会出现分化：优质的高股息资产估值合理，有一定的成长性并且每年有固定分红仍旧会吸引更多的资金参与，而纯粹是蹭主题炒热点的公司则会面临较大风险。此外，还有一些个股阿尔法机会，中国产业链纵深足够长，涉及的面 足够广，上中下游产业链会有先后修复和复苏的迹象，寻找基本面改善的个股机会。从基金投资的角度，高股息、真成长以及强主题大概率将会构成今年三类主要的投资机会。港股市场近期在资金面叠加基本面双重刺激下强势反弹，目前港股仍旧处于历史底部区域，随着国内经济的逐步修复以及海外降息预期的逐步落地，港股仍旧蕴含着较大的投资机会。海外市场：美联储的降息基本已成定局，但是由于美国经济相对强劲，降息的时间点目前尚未确定。鉴于美股目前处在高位，短期或有震荡风险，当下我们持谨慎态度。中长期维度，人工智能的大趋势不变，美股依然是人工智能投资的主战场。

量化多头策略

对于指增产品来说，一方面beta端在经济复苏的带动下，逐渐走强。另一方面，市场活跃度逐渐提升，利好超额收益的获取。对于指增类产品来说，未来有望获得alpha+beta的双重收益。

CTA策略

在波动率处于底部，未来可能有所抬升的市场环境下，量化CTA策略可能会迎来一波行情。除此之外，随着国内经济逐渐修复，美联储加息渐停，未来商品价格可能开启上行走势，利好量化CTA趋势策略的表现。

市场中性策略

中性产品一方面从市场交易活跃度来看，在经济复苏的进程中，交投活跃，利好alpha收益的获取；另一方面，由于对冲了beta的部分，波动方面一般中性产品比量化多头产品会更小一些。

债券策略

当前处于新旧动能转换期，经济企稳面临的核心矛盾较为复杂，过往利率走势的参考性变弱。海外方面，美联储降息预期有所增强，届时或为货币政策打开一定的空间。国内目前没有明显基本面利空，特别国债发行节奏或使得长端利率有所波动，利率大概率维持低位震荡。由此，债券配置逻辑不改，建议投资者降低收益预期持有短债基金做阶段性防守。

掌握更多配置观点及产品信息，请详询客户经理。