提振需求靠财政：国别与历史经验

内容提要

2023年以来，我国面临在低利率环境下提振内需的挑战，需要财政政策发挥更多作用。文章借鉴日本、美国及中国1998年推行积极财政政策的经验，分析不同环境下财政政策的强度和可持续性差异以及对经济的不同影响，及对当前我国经济脱离低通胀的启示。

2023年以来我国CPI、PPI等物价指数低位运行，GDP名义增速低于实际增速。究其原因，主要是有效需求不足、内需有待进一步提振。从海外经验看，低利率环境下，货币政策在提振内需方面面临一定的局限性，需要财政政策发挥更多作用。

一、国别经验借鉴：日本、美国的积极财政政策

作为总量政策，“货币如绳，易拉难推”。这也意味着面对需求不足，财政政策的逆周期调节更为重要。当经济因需求不足而陷入衰退时，日本、美国曾多次实施积极的财政政策，但经济的表现因政策的强度、持续性而有所差异。

（一）1990年经济泡沫破灭后日本的积极财政政策和经济表现

1. 经济泡沫破灭后的5年，积极财政助推日本经济短期回升

1990年经济泡沫破灭后的5年间，日本先后9次降息，贷款基准利率从1991年的6%降至1996年的0.5%。但其时日本已经陷入流动性陷阱，宽松货币政策难以提振需求。日本于1993年开始提升财政政策力度，并在1995年实施规模约14万亿日元的“综合经济对策”，旨在通过增加公共支出来拉动基建投资。从增长动能看，在私人消费、设备投资增速回落之时，日本公共投资增速及占GDP的比重明显回升。积极财政措施助推日本经济短期回升，日本GDP增速在1992—1994年均不足1%，而在1995年和1996年分别升至2.6%和3.1%，不过政府债务水平也因此高企。

2. 债务担忧之下，日本财政政策转向，经济企稳陷入困境

1997年，日本政府颁布《财政结构改革法》，要求到2003年将财政赤字占GDP的比重降低到3%以内、停发赤字公债等；同时将消费税税率由3%提高至5%，且终止部分减税措施；提高医疗费中的个人负担比例。加税冲击下，1997年日本私人消费、私人住宅和设备投资对GDP增速的拉动都出现了下滑。叠加东南亚金融危机蔓延，日本经济再度陷入衰退，1998和1999年日本GDP连续负增长。桥本政府加税未能缓解政府收支压力，反而对经济恢复形成制约。随后，日本政府不得不放松财政政策，扩大公共投资和降低所得税。1999和2000年日本赤字率分别上升到6.7%和7.4%，日本中央政府债务占GDP的比重在此期间大幅抬升。2001年小泉政府上台后，考虑到财政状况的恶化，开始推行结构性改革，财政政策有所收紧，直到2008年为了应对全球金融危机才再次扩张。

3. 2012年以来日本推进多轮积极财政政策，助推经济顺畅恢复

2012年底安倍政府上台，施行“三支箭”等安倍经济学，即宽松的货币政策、灵活的财政政策和结构性改革。安倍政府从2013年开始推出多轮财政扩张计划，重点加强公共基础设施投资和补贴。2012年以来，日本GDP连续6年正增长，企业经营业绩也有所改善。

面临债务负担，安倍政府并未一味通过收紧财政来化解风险，而是配合以经济增长战略。企业激励方面，一是激励企业提高研发投入，2012年后日本企业研发支出明显增加；二是鼓励企业出海拓展新市场，日本企业的海外销售率、生产率分别由2011年的34.2%、31.2%升至2018年的38.7%、36.8%。

（二）美国推行积极财政以应对疫情冲击

1. 新冠疫情期间（2020—2021年），美国财政推出多轮纾困和刺激计划

2020年3月，特朗普政府先后推出规模83亿美元的《冠状病毒准备和响应补充拨款法》、1920亿美元的《家庭优先冠状病毒应对法案》（FFCRA）、2.3万亿美元的《冠状病毒援助、救济和经济安全法案》（CAREs），对居民、企业和地方政府提供全面的资金支持。4月，特朗普政府通过4830亿美元的《薪资保障计划和医疗强化法案》，主要为小型企业和医疗防疫增加支出。大规模的财政刺激推动美国经济快速反弹。为了进一步巩固经济回升态势，美国在2021财年（2020年10月至2021年9月）仍推出了大规模的财政计划。2020年12月，特朗普政府提出0.9万亿美元的《新冠疫情救济法案》。这也意味着，仅在2020年，美国五轮财政救助的规模就达到3.9万亿美元，占GDP的比重在18%左右。2021年3月，美国疫情防控放开，拜登政府又通过了1.9万亿美元财政计划，重点投资公共卫生应对、疫苗接种计划、学校教育等。

疫情期间，美国财政支出力度高、进度快，推动经济强劲反弹。2020财年，美国财政预算支出和财政赤字分别达6.6万亿和3.1万亿美元，分别较2019财年增加47.3%和220%，赤字率由4.6%升至14.9%，并在2021财年保持在12.4%。积极财政政策推动美国经济强劲反弹，2020年3季度美国实际GDP环比折年率为33.1%，相比二季度的-31.4%大幅回升，创下有统计以来的最大涨幅。其中，消费在第3季度大幅反转，环比增加40.7%，拉动GDP增长25.3个百分点，成为经济复苏的主要动能。究其原因，美国居民的工资性收入虽然因疫情回落，但是政府转移支付对个人总收入给予了有力补充。

2. 后疫情阶段（2022—2023年），美国财政政策力度边际减弱，但仍保持必要强度，并侧重在中长期对重点产业的支持

2022财年初期（2021年11月），拜登政府通过《基础设施投资和就业法案》，总支出规模1.2万亿美元，新增5500亿美元。2022年8月，拜登政府通过《芯片和科学法案》和《通胀削减法案》，分别用于支持半导体制造产业和气候与能源领域投资。2022年财年美国财政赤字率从2021财年的12.4%降至5.5%，但仍高于疫情前。值得关注的是，2022年3月美联储开启了加息进程，货币环境趋紧，不过2023年美国经济依然展现出韧性，其原因是积极的财政政策为经济增长提供了强力的支撑。

后疫情阶段，美国财政支出加码，祛除了疫情对经济总量的影响。2023财年，美国财政赤字比上一财年增加23%，赤字率高于2022年和2019年。相应地，2023年美国GDP增速（2.6%）也高于疫情前的增长率中枢。值得关注的是，通过对比美联储的GDP预测值与实际GDP值后发现，截至2023年底美国经济已回到疫情之前的增长轨道，疫情对美国经济总量的影响近乎消除。从结构看，美国最终消费、投资的增长也恢复到疫情之前的轨道。同时，2022年以来美国失业率保持低位、相对平稳。

二、历史借鉴：中国1998—2000年走出低通胀的经验

1998—2000年我国曾陷入通缩困境。1998年2月，亚洲金融危机蔓延，我国出口面临压力。同时，国内特大洪涝灾害使得需求疲软、经济增速回落。此外，因前期投资过热，产能过剩问题使得稳增长压力进一步增加。实际GDP增速明显降低，GDP平减指数也持续负增长。同时，CPI同比增速在1999年4月后连续22个月同比负增长，PPI自1997年6月开始连续31个月同比负增长。2000年，国内物价下行压力有所缓解，但2001年PPI和CPI增速均再度转负。

为实现经济增长目标，财政政策从“适度从紧”转向“积极”。1998年3月，中央提出要确保1998年经济增长8%的目标，提高国内的需求为主要手段，同时要加强基建、高新技术产业建设和企业技术改造等。1998年上半年，我国采取了降低银行存贷款利率、增加信贷资金供应及提高部分商品出口退税率等措施，但经济增速仍呈下降趋势。1998年7月，中央决定实施积极财政政策以扩大需求，措施包括：一是8月增发1000亿元长期建设国债，并配套增加1000亿元银行贷款，全部用于基础设施专项建设。二是向国有独资商业银行发行2700亿元特别国债，专项用于补充银行资本金，加强风险防范。三是提高机械设备、电器和电子产品等20类产品的出口退税率，综合退税率平均提高2.56个百分点，并对一般贸易出口收汇贴息。四是调整进口设备税收、清理涉及企业的政府性基金和收费、优化财政支出结构等政策。

积极财政政策从1998年延续到2004年，直到经济企稳后退出。从1998到2004年，我国持续发行长期建设国债9100亿元，累计安排国债项目资金8643亿元，并拉动银行贷款和各方面配套资金等逾2万亿元。1997年，我国狭义赤字率仅为0.73%，1998年和1999年分别升至1.08%和1.93%，并在2000—2003年保持在2%以上的水平。财政支出中，一般公共预算支出增速由1998年的16.9%升至1999年的22.1%，其中，中央财政支出增长27.8%，明显高于之前几年的水平。从支出用途看，1999年基本建设支出比上年增长74.9%，为基建拉动经济增长提供重要资金支持。

在积极财政政策推动下，我国物价止跌回稳，经济实现恢复性增长。2000年国内CPI上涨0.4%，PPI受国际油价的推动上涨2.8%。尽管PPI、CPI增速在2001年和2002年均再度负增长，但持续多年的积极财政对扩大内需给予了有力支撑，经济最终走出通缩。2004年7月，CPI同比增速达到5.3%的高位，PPI同比增速则在2004年10月达到8.1%的高位。据财政部数据，1998—2001年，积极财政政策分别拉动经济增长1.5、2、1.7和1.8个百分点。2000年实际GDP增速由前一年的7.7%升至8.5%，2002年和2003年则分别达到9.1%和10%。总体而言，高强度、持续性的财政支持对这轮经济的恢复贡献突出。

三、启示：提振需求需要更加积极的财政政策

当前我国再次面临有效需求不足的困境。2023年我国实际GDP增长5.2%，名义GDP增速4.6%。2024年1季度，实际GDP同比增长5.3%，但名义GDP增速为4.2%，表现相对偏低，在一定程度上体现出需求端有待提振。国内CPI同比增速在2023年6月降至0%，随后一直在低位波动，2024年4月为0.3%。PPI同比增速自2022年10月以来持续为负，2024年4月为-2.5%。

从经济结构看，在供给端，工业增加值处于较高水平，或主要是由外需推动，但内需仍有待提振，尤其是房地产市场还需要优化。2024年前4个月，新建商品房销售面积和销售额同比分别下降20.2%和31.1%，房地产开发投资同比下降9.8%。同时，商品房待售面积仍处于高位。在新旧动能转换阶段，巩固经济恢复的基础需要政策加码来稳住房地产市场。财政支出节奏有待加快、力度有待提升。从今年的财政预算看，预算赤字规模4.06万亿元，比去年增加1800亿元，新增地方政府专项债券3.9万亿元，比去年增加1000亿元，新发行超长期特别国债1万亿元。此外，去年新增的1万亿元特别国债资金也主要在今年使用。也就是说，从两本账看，全年的财政预算规模有所增加，但是目前支出节奏整体偏慢。根据今年的预算报告，2024年一般公共预算支出、政府性基金预算支出的目标增速分别是4%、18.6%。今年前4个月，一般公共预算支出同比增长3.5%，进度表现尚可，但是政府性基金预算支出同比下降20.5%，进度明显不足，主因或在于新增专项债的发行规模低于往年同期。

以两本账支出占GDP的比重来衡量财政强度，2018年和2019年这一比重分别为32.8%和33.5%，2020年12月一度高达35.9%，但是2023年和2024年1季度仅分别为29.8%和29.6%。值得关注的是，在化债背景下，今年城投债净融资额明显回落。在两本账支出基础上加入PSL、政金债、城投债、铁道债净融资，考虑广义财政赤字率，则今年以来下滑更为明显。

从目前的政策看，今年4月，中央政治局会议提出“靠前发力有效落实已经确定的宏观政策”，“加快专项债发行使用进度”，接下来的政策节奏或边际加快。笔者认为，进一步提振市场信心，拉动经济尽快走出低通胀环境，需要财政政策加码。

首先，适度增发国债，扩大财政支出。从海内外经验看，以增加支出为主的财政政策对于扩大内需、提振经济效果较为明显。去年4季度，我国增发万亿元国债在一定程度上起到了稳定预期、提振信心的作用。当前处于新旧动能转换的关键时期，地产收储、“三大工程”建设、设备更新等政策效果的释放需要财政发力。财政政策力度若要回到疫情前的水平，则当前一般公共预算支出和政府性基金预算支出合计占GDP的比重需要提升3个百分点以上。笔者建议，今、明两年仍可以增发万亿元国债，通过持续高强度的财政政策为巩固经济回升保驾护航。

其次，财政支出用途可侧重于稳定旧动能、发展新动能。稳定房地产市场方面，政府对存量商品房、已出让闲置土地的收购是重要举措。目前货币政策通过5000亿元PSL额度、3000亿元保障性住房再贷款等给予支持，但笔者认为财政政策支持力度是政策推进的关键。除目前的专项债资金支持、保障房税收优惠等之外，中央财政可以适度扩大用于房地产收购的支出。在发展新动能方面，可通过财政支出的倾斜来加快培育壮大数字基建、低空经济等新兴产业，超前布局建设未来产业。值得一提的是，今年我国推动大规模设备更新、消费品以旧换新。国家发改委表示，设备更新年资金需求在5万亿元以上，汽车、家电换代需求也在万亿元以上级别。笔者建议，可以加大财政补贴释放增量需求。

最后，建议优化化债方案，凝聚宏观政策合力。当前我国存量债务风险逐步化解，增量债务受到遏制。未来债务风险化解要从“债务控制”向“增长中解决”转变，通过激发企业活力带来税收收入的增加来化解风险。笔者建议，财政政策要积极发力，加大对民营、小微企业和个体工商户的支持力度。

作者：荀玉根、侯欢，海通证券，荀玉根系首席经济学家、研究所所长