全球宏观经济形势回顾与展望

内容提要

2024年以来，全球经济增长保持稳健，发达、新兴经济体通胀走势分化。虽然美联储降息前景仍存在不确定性，但下一个周期利率将维持在较高水平已逐步成为共识。政治因素对全球经贸关系的影响不断加深，政治气候割裂影响执政党推动改革，国家间竞争推动地缘经济进一步碎片化。宏观环境趋向再平衡的过程复杂艰难，但人工智能、绿色转型等领域仍孕育着新的动能。

一、全球经济增长保持稳健，发达、新兴经济体通胀走势分化

2024年以来，全球经济增长稳健，短期内或将相对放缓。全球主要经济体居民消费仍相对强劲，固定资产投资有一定韧性，经济增长保持稳健。但从采购经理人指数（PMI）看，全球制造业正逐步失去动能。近期金融市场波动部分反映出投资者对于主要经济体通过央行货币政策调节实现“软着陆”信心不足。考虑到地缘政治风险上升、政策不确定性增加，贸易及投资信心将进一步被削弱，多数国家财政政策空间已非常有限，全球经济增长或将放缓。各机构预测2024年全球实际GDP增速约为3.1%-3.2%，其中发达经济体1.6%-1.7%，新兴经济体超过4%。

发达与新兴经济体通胀走势出现分化，需关注货币政策节奏不一致带来的潜在风险。部分发达经济体工资仍维持较高增速，服务类通胀居高不下，整体通胀下行速度放缓。而随着能源及商品价格较快回落，较多新兴经济体通胀已恢复至疫情前水平，主要新兴经济体央行已经或即将开启降息，早于、快于美欧央行，需关注汇率贬值风险及高借贷成本问题等。

美国经济增长较强劲，服务类通胀仍居高不下。美国一、二季度实际GDP年化增速分别达到1.4%和3.0%，主要是受益于居民服务类消费和私营部门投资的强力支撑，一季度按揭利率下调也推升了居民住宅投资热情。年初以来核心服务类通胀下行速度较去年显著放缓，服务类通胀的高粘性限制整体通胀回落进程。通胀回落缓慢、就业增长不及预期使美联储货币政策陷入两难境地。各机构一度认为美联储货币政策重点在于抑制通胀，因此上半年纷纷下调今年降息预期。但6月以来美国劳动力市场出现疲软迹象，对于美联储将降息避免经济陷入衰退的预期大幅上升，鲍威尔8月23日在杰克森霍尔会议上的讲话已释放出强烈的降息信号。居民消费逐渐乏力，市场担心劳动力市场疲软预示衰退风险。美联储数据显示居民在疫情期间积累的超额储蓄已于今年3月消耗殆尽，同时一季度居民信用卡违约率已经升至2012年三季度以来最高水平。7月美国失业率（三个月均值）升至4.1%，有观点认为根据萨姆法则（Sahm rule），美国经济或已陷入经济衰退早期。不过也有机构指出，目前失业率抬升主要是因为大量移民涌入、劳动力供给增加导致的短期供需不匹配，并不完全反映经济基本面动能问题。

欧元区经济整体触底反弹，但各经济体出现分化。欧元区一、二季度实际GDP分别同比增长0.5%、0.6%，整体避免了经济衰退，主要是受净出口和居民服务类消费支撑。其中德国经济增长仍乏力，前两季度均为负增长，而法国、西班牙等表现较好，特别是法国经济还受到奥运会相关服务业消费的提振。展望未来，短期内欧元区增长受相对宽松金融条件支撑。6月欧央行已下调政策利率，预计全年降息3次，金融条件逐渐宽松，对经济负面压力将减弱。多项调查也显示企业和居民对经济前景的信心正缓慢恢复，经济有望继续复苏。但中长期而言，欧元区经济整体仍面临传统制造业优势地位受挑战、经济增长新动能不足问题，特别是需关注德国经济能否摆脱持续低迷。

日本经济稳健增长，已出现摆脱通缩的初步迹象。日本一季度GDP环比收缩0.6%，低于市场预期，主要是因为丰田、马自达等多家汽车企业被发现存在认证违规问题而停产，影响投资及居民消费。二季度经济增长已修复，实际GDP环比增速达到0.8%，其中居民消费增长1%。通胀方面，日本工会薪酬谈判（“春斗”）已连续两年取得较大工资涨幅，企业积极将成本压力传导至商品价格，进而形成温和“工资-价格”通胀螺旋。7月日本CPI同比达到2.8%，已连续27个月超过2%，特别是服务类通胀仍维持较高水平，表明通胀有一定粘性，中长期来看工资和物价之间的良性循环仍有望持续。日本央行退出收益率曲线控制政策（YCC）并开启加息。日本央行于今年3月宣布结束长端利率控制，并于7月将政策利率上调至0.25%。中长期看，日本实体经济仍比较脆弱，能否承受金融条件进一步收紧仍有待观察。

新兴市场和发展中经济体（EMDEs）中亚洲EMDEs表现较好。亚洲EMDEs居民消费复苏及强劲出口带动经济增长，区域内经贸联系正不断增强。IMF预测亚洲EMDEs 2024年经济增长5.4%，上调中国经济增速预期至5.0%。拉丁美洲各国经济增长仍面临较大波动且存在一定分化，阿根廷、智利、巴西增长均不及预期，IMF预测拉丁美洲EMDEs 2024年整体经济增速1.9%。其他地区EMDEs中土耳其、波兰等国增长保持稳健。整体而言，新兴市场国家对外账户赤字处于合理水平、金融稳定风险可控，短期内EMDEs面临的主要风险来自国内选举带来的政策不确定性。

二、超级选举年使多国内政外交政策走向不明，地缘经济碎片化有陷入“负向螺旋”的风险

（一）超级选举年，政见的极端化与政治气候的割裂可能为经贸政策带来更大不确定性

2024年若干主要国家和地区集中大选，极端主义政见受到选民支持，不同党派的分歧更难弥合，内政外交政策面临极大的不确定性。6月欧洲议会选举中，极右翼政党席位增加最多，欧洲议会向右倾斜明显。法国议会选举没有一个党派赢得多数席位，形成悬浮议会（Hang Parliament），将加剧法国目前的政治僵局，马克龙因推动财政可持续而做出的养老金改革和移民政策改革将举步维艰。英国工党虽然赢得新一届大选，但其选票份额只有33.7%，创造了英国选举历史中胜选党所占选票份额的新低，反映了英国民众政见的分化和对传统大政党的失望情绪。欧洲议会右转或使欧盟更加倾向于经济安全与贸易保护。印度智库研究指出，“欧盟正在从自由主义梦想中醒来，开始认真考虑其经济安全问题，甚至重新评估全球化的优劣。一个欧盟视自己为纯粹的经济集团、高举自由贸易旗帜的时代已经一去不复返了”。

欧盟一系列保护主义政策直接影响中国对欧贸易与投资。依据2023年7月生效的欧盟《外国补贴条例》（FSR），截至今年4月底欧委会已经受理了近60起并购交易项下的申报，其中针对中国企业开展了5起深入调查，涉及铁路机车、太阳能电池板、风力涡轮机和安全设备生产。荣鼎集团认为，这些措施将降低欧盟对于中国的直接投资吸引力，并给已经在欧盟市场运营的中国企业带来更大的复杂性和不确定性。

美国总统选举临近，民主党临阵换帅，能否逆转选情还有待观察。但无论特朗普还是哈里斯当选，美国政府在推动制造业回流，并在贸易与投资领域围堵中国的思路将延续。2020年拜登政府上台全盘继承了特朗普的对华关税政策，美对华贸易依存度持续下降。从出口总规模看，2023年美对华贸易依存度（13.9%）较2017年时峰值（21.6%）下降了7.7个百分点。今年7月美国进一步提高了对中国“新三样”产品的关税。自2023年美国设立对中国直接投资的审查机制（反向CFIUS）以来，对华双边跨境投资审查日益趋严。拜登政府同时重视通过联合盟友，降低对华政策成本、提高施压效果。预计新一任美国总统将继续推进全球产业和贸易链重构，西方对华“去风险”或将长期化。特朗普鼓励所有产业回流，同时主张大幅提高关税。哈里斯注重对先进制造业和清洁能源的补贴，对自由贸易持更加开放的态度，但可能出于国家安全、人权、价值观等理由对华态度强硬。

（二）对“产能过剩”的关注凸显地缘经济碎片化陷入“负向螺旋”的风险

2024年以来，有关中国“产能过剩”的问题引发国际广泛关注。美国财长耶伦访华时，将中国的产能问题以及全球经济增长平衡机制作为与中方沟通重点。德国总理朔尔茨访华期间，产能问题也被反复提及。近年来中国以新能源汽车、动力电池、光伏产品“新三样”为代表的部分产品出口飞速增长是引发国际关注的重要诱因。

然而，对中国“新三样”产能过剩的认定缺乏可靠依据。从全球市场来看现有行业需求远未满足。据国际能源署（IEA）研究，为实现巴黎气候协定1.5℃的温控目标，到2030年全球每年可再生能源新增装机容量必须达到1000GW以上（2023年仅完成了60%左右），全球新能源汽车销量需要达到约4500万辆（2023年的3倍多），全球动力电池需求量为3500GWh（2023年全球出货量4倍多）。从相对数据看，中国产能也未达过剩水平，全球化时代美欧在领先优势产业占比更高。例如美国高端芯片出口量占其总产量比重约为80%，德国、日本出口的汽车量占其总产量比重分别为80%、50%，美欧民用航空器出口量占其总产量比重超过70%，而2023年中国新能源汽车出口量占总产量比重仅为12.7%。

“产能过剩”或正在成为欧美等西方国家限制中国产品出口的标签。彼得森国际经济研究所（PIIE）高级研究员Hufbauer认为，“产能过剩”本质上是一个定义很模糊的概念。美国很多官方人士在谈论中国的“产能过剩”问题时，并非是在世界贸易组织的规则下讨论中国的对外贸易是否符合公平贸易原则，而是作为限制对华进口的理由。美国今年5月宣布在原有301关税基础上，进一步提高对自华进口的电动汽车、锂电池、光伏电池、关键矿产等产品的加征关税水平，并于6月终止对原产自柬埔寨、马来西亚、泰国和越南的光伏电池与组件关税豁免，启动对来自上述四国光伏电池的“双反”调查，进一步限制中国通过第三国出口到美国的产品。7月4日，欧盟宣布对中国电动汽车加征临时反补贴税，税率17.4%至37.6%不等。

中国的产能问题引发国际关注恰恰证明了中国并未与全球经贸体系脱钩断链，其本质是当前世界经济增长萎靡和贸易失衡导致全球化与本土化的矛盾日益突出。在各国更加注重产业链安全、经济转型升级与竞争优势的背景下，本土保护主义盛行无益于全球经济增长平衡，将进一步加剧地缘经济碎片化，造成全球效率损失。同时也应看到，中国在“新三样”等行业具有强劲的竞争力，且具有一定外溢效应，与其他贸易与投资领域的摩擦与争端一样，需要推动及时沟通与管理，避免全球经济碎片化形成“负向螺旋”。

三、宏观再平衡的过程中，两大趋势正在加速演进

（一）人工智能领域投资大幅增长，但相关风险快速显现引发进一步思辨

人工智能（AI）领域的投资热情高涨。2024年以来，全球范围内人工智能设备和服务企业收入快速增长，相关产品出货量急剧攀升。AI投资浪潮也在公开市场推高了相关公司的股价，作为AI底层算力“霸主”的英伟达一度成为全球市值最高的公司。私募市场AI投资同样火热，2024年上半年相关投资交易数量占总交易的比重超过25%，较去年同期高出5个百分点，二季度相关风险投资交易金额达到545亿美元，较去年同期占比高出8个百分点。

市场火热的同时，相关风险也快速显现。一是人工智能鸿沟问题。AI在不同国家、企业、劳动力群体中的不均衡扩散与应用程度形成“人工智能鸿沟”（AI Divides），可能对公平和包容性增长带来冲击。二是数据隐私侵犯、算法偏见、不受控制的自动化决策等安全和伦理难题。例如，AI技术可以创建逼真的音频和视频，并被用来操纵公众舆论。在阿根廷和斯洛伐克的选举中，候选人就被指控使用AI技术伪造视频和音频攻击对手、误导选民。生成式AI可能加速对媒体、政府和社会信任的侵蚀，使民众陷入两极分化的信息茧房中，加深偏见和扩大分歧。

针对以上风险，各方对负责任的AI开发和应用关注显著增加，迫切需要通过监管政策建立新的护栏。但在国家间竞争不断增强的宏观背景下，主要经济体均希望在AI技术革命中获得竞争优势。美国通过制定标准抢抓AI全球治理主导权，拉拢技术盟友，宣布与英国达成“人工智能安全科学合作伙伴关系”等做法不利于基于全球共识的人工智能治理框架。各国抢占技术高地的诉求将掣肘AI监管的国际协同。

（二）全球气候转型亟待增加公共和私营部门的资金投入，ESG投资在夹缝中摇摆前行

新冠疫情与俄乌冲突叠加造成的能源危机使很多国家和地区能源转型的步伐受阻，全球气候转型的紧迫性日益增强。2021年到2022年间全球温室气体排放量不降反增，创下574亿吨二氧化碳当量的新纪录。联合国环境规划署预计，在最乐观的情景下实现1.5℃温控目标的概率只有14%。世界经济论坛发布的《2024年全球风险报告》也指出，气候变化导致的极端天气事件将在未来十年内成为全球第一大风险。

资金短缺严重制约气候目标的实现，如何拓宽资金来源，特别是吸引私营部门参与气候融资成为各方重点关注议题。实现《巴黎协定》温控目标的资金缺口巨大，特别是发展中国家每年仍存在2150亿至3870亿美元的资金缺口（联合国环境规划署，2023），发达国家对发展中国家应对气候影响所需的资金、技术开发、转让和能力建设支持未达预期。COP 29主席、阿塞拜疆生态和自然资源部长巴巴耶夫表示，COP 29会议需要以气候融资为核心，大幅增加适应和减缓融资。为弥补气候转型的资金缺口，既需要发达经济体提供并调动金融资源，支持脆弱国家向更具气候韧性的未来过渡，也需要加强国际合作，通过债务换自然、混合金融等创新融资工具，放大公共资本对私营部门的撬动作用，还需要发展中国家自身制定清晰的转型目标、提高气候治理能力，为国际资本创造稳定的宏观环境。

多国大选给ESG及气候转型政策走向带来不确定性。美国是面临ESG争议最严重的国家之一，2024年以来两党在碳减排领域纷争愈演愈烈。3月，美国10个共和党执政州集体向巡回上诉法院提起诉讼，指控美国证券交易委员会的气候披露新规超出委员会法律权限、违反宪法。截至2024年3月，美国已有超过30个州实施或提出了限制ESG的法案。考虑到若特朗普当选可能削弱甚至终止拜登政府的《通胀削减法案》（IRA），美国公司纷纷对ESG采取“避讳”态度，形成“绿色静默”（Green Hush），延迟在能源领域的资本开支，等待政策导向进一步明朗。在欧洲议会向右转，且右翼对欧盟绿色政策持怀疑态度、绿党在法德等国选举失利的背景下，欧盟绿色政策的一致性存在风险。ESG政策的不确定性给私营资本在新能源开发，工业、建筑及交通等领域脱碳技术开发投资带来额外风险。

四、启示与思考

2024年以来全球经济运行相对平稳，但各主要经济体均面临一些突出挑战。美国平衡抑制通胀和充分就业的努力更加艰难，欧元区亟需恢复经济增长动能，日本面临能否维持温和通胀的问题，新兴经济体则主要面临货币政策错位及政策不确定性方面的风险。这些问题使全球投资者情绪更加敏感，极端交易增多或致金融市场波动性加剧。中长期而言，由于产业链调整、贸易壁垒上升、气候变化风险以及财政赤字扩大等结构性因素影响，潜在通胀及利率水平将高于疫情前的共识更加明确。

政治因素对全球经济碎片化的影响将进一步加深。美国、欧盟等国政治气候割裂，使执政党很难制定得到广泛支持的改革政策，各国执政光谱向右偏，使政府在贸易、投资、移民与产业政策等方面更为保守内顾，全球产业链的“友岸化”、“在岸化”推动恐进一步增强。市场正在对内政外交政策不确定性赋予更高的风险溢价。在大国信任削弱，多边治理受挫的情况下，未来全球贸易与投资壁垒可能进一步增加，国家间在人工智能、气候转型等重点领域的国际合作空间进一步被压缩。

绿色转型、人工智能等领域孕育着新的增长动能。中国新兴领域企业正在全球布局，需准确把握产业链调整和经济增长新动能的中长期趋势，主动拥抱全球化再平衡过程中的新机遇。

作者：丝语