这是雪贝财经第篇原创文章338
作者：周闪闪
策划：老胡
如何在不确定的投资环境里寻找确定性？如何识别一家“被低估”的公司？
马明哲曾借用巴菲特投资理念回应投资人。他指出：一是这个行业行不行，男怕入错行、女怕嫁错郎，首先要从行业上选择；二是管理团队行不行。“只要前面两个行了，第三个就不用说了”。
作为中国金融保险业的一份子，中国平安用业绩数据回应了“自身是否被低估”，也给予了市场消费及投资的信心。
中国平安在10月27日发布的2023年三季报中披露，其寿险及健康险新业务实现新业务价值（NBV）335.74亿元，同比大幅增长了40.9%（可比口径）。这一增速是它最具实力竞争对手同期的三倍。
NBV属于保险行业的特殊评价指标，是一家以保险为主营业务的公司最具价值的核心评估指标之一。我们可以将之朴素地理解为公司当年新增保单折算到当年的净利润，展现的是保险公司现有业务价值和未来增长能力。
截至2023年三季度末，中国平安还获得了创纪录的营收与营运利润规模，彻底摆脱了疫情带来的业绩压力，其在今年前三季度年化营运ROE达到了16.7%。截止到10月27日收盘，中国平安的股价在过去10个月已经从低点大幅上涨了34.87%。
掌舵中国平安的是创办这家企业已35年的马明哲，永远保持着忧患意识，与同僚相比，他已一再展现出极具前瞻性的战略布局、改革魄力，以及立足于长期的发展信念。
在马明哲的经营哲学里，他信仰“春种粟、秋收子，因果相循、天道酬勤”。他认为，中国平安在过去35年之所以取得快速稳健发展的价值之果，是源于乘着改革的浪潮、开放的春风，守初心践行，专业修行、价值修行，不忘最初那“保障万家平安、服务民族复兴宏图”的责任之因。
在中国平安稍早前发布2023年半年报时，马明哲评价为是一份有定力、韧性强的高质量发展答卷。他认为，这种“果”同样系于一种“因”：那就是公司上下扎实推进深化战略、深度协同、修炼内功三个方面的重点工作，聚焦金融主业，服务实体经济，推动医疗生态圈建设。
壹：定力与韧性
锐意改革、向内挖掘、向外求索，这是我们理解的中国平安从始至今保持高质量发展的核心路径。
多年之前，马明哲力主基于中国平安金融牌照最齐全、业务范围最广泛、控股关系最紧密的优势，构建起综合金融服务模式；近些年，他决心深化布局“综合金融+医疗健康”双轮并行、科技驱动战略，以寻求为企业创造长期成长空间；4年前，马明哲决定对占营收与利润比例最大的的寿险业务发起一项充满挑战，且必定要历时多年的勇敢改革。
这些极具前瞻性的改革与布局正给中国平安带来高质量发展的丰硕战果：
既让中国平安在过去数十年里平稳地抵御了宏观环境变化中的很多起落周期与风险时刻，也在当下让这家企业从高速到高质量发展的切换过程中的稳健境况远优于同业。
截至2023年三季报末，中国平安的总资产已经突破11万亿元，仅上半年就多增了4.2%。仅在2016年至2022年间，其总资产就翻了个倍；归母净资产，达到9031亿元，较年初增长3.9%。而且，如果摊开中国平安上市16年来的财务报表，以季度为刻度，你会发现其在几乎所有主要业绩指标上都是一条平稳向上的平滑增长曲线，即便是金融危机、次贷危机等宏观环境极为恶劣的年份里，这些增长曲线都不会出现较大偏离。
2023年过去的前三个季度，整个中国保险行业负债端环境持续承压、资本市场持续震荡对投资收益影响较大，可以说“天时”与“地利”都不占，能倚仗的只有“人为”。这此期间，中国平安实现的归母营运利润1124.82亿元，创下历史最高规模，实现归属于母公司股东的净利润875.75亿元，年化运营ROE达到16.7%。
从更长周期看，在2016至2022年，中国平安的归母营运利润复合年均增长率约为14%。从营运利润结构来看，过去多年，中国平安的个人客户数与客均合同数持续增长，为营运利润长期稳健增长奠定了良好基础。
在2023年的前三季度，中国平安的归母净利润同比下降了5.6%。这是一个怎样的数据呢？我们称之为保持住了长期以来的出色水准。因为，可类比的是主业一致的同行指标，从已披露三季报的头部险企来看，其中中国人寿净利润约162.09亿元，同比下降了47.8%。
从2013至2022年的十年长周期看，中国平安的平均ROE为17.8%，显著高于同期新华保险的13.0%、中国人保的12.6%、中国太保的11.9%和中国人寿的10.2%。 在2017至2020年间，中国平安的 ROE 水平都超过了20%，盈利能力可以说是长期相当出色。
对于投资者，评估一家上市公司的回报价值最直接的指标是分红率。在2023年半年报发布时，中国平安向股东派发中期股息每股现金人民币0.93元，同比增长1.1%。
在此我们尤其要提到的是，中国平安对外分红参考归母营运利润增幅厘定。过去五年基于归母营运利润计算的现金分红比例在27.9%至29.5%，分红率水平稳中有升，股息率高于同业。
自2020年以来，中国平安基于营运利润的分红比例明显提升，2022年高达53.6%，股息率亦显著提高，2022年则达到5.15%。以2023年中报披露当日股价计，静态股息率达到5.03%，股价分红比例与股息率水平均高于上市险企同业。
类比之下，中国人寿、中国人保、中国太保、新华保险的股息率则分别为1.37%、2.74%、3.63%、2.55%。
与此同时，我们认为，新会计准则实施后，上市险企净利润波动可能将进一步扩大，而中国平安是以营运利润指标为分红基础，剔除了短期投资波动及非日常营运收支等影响，这意味着对股东回报有更强的稳定性与确定性。
贰：必须高质量发展
寿险是保险业的基石，也是中国平安的基本盘。
2019年，通过“大进大出”的人海战术来销售产品的模式在中国保险行业正值繁荣，那一年，整个行业的代理人数量攀升至912万人，达历史顶峰。而在此之前一年，中国平安就极具前瞻性的意识到，是时候做一些改变了。
按照马明哲在2023年半年报董事长致辞中所说的，就是要“牢牢抓住金融保险业务的升级周期，进一步深入推动寿险改革”。
寿险主业作为中国平安业绩的“胜负手”，构建了过往高速发展的最坚实基础，但任何一家企业的高增长不会永远持续下去，高质量发展是必然要走的路。正如马明哲在后来对高质量发展的要义点出了三个关键词：增长可持续、增长结构、增长质量。
马明哲决定亲自挂帅平安寿险改革，他发出一个强有力的信号——这将是一场硬仗，也是意义深远的头号工程。这项改革的主要目标之一是提升当时平安人寿麾下超过百万的代理人销售队伍，寻求改变人海战术，让销售队伍更为精英化。后来几年，改革成为行业共识，平安的改革方向也成为众多同业的改革方向。
中国平安的寿险改革于2019年11月全面启动，在渠道及产品方面提出"4渠道+3产品"战略。渠道从过去的单一渠道向多渠道转型，四大渠道包括个人代理人、银行优才、社区网格化及下沉网络；三大产品服务体系则涵盖了“保险+健康管理”、“保险+高端养老”和“保险+居家养老”。
如今，深度改革行至第四年。在2023 年前三季度，平安寿险实现营运利润849.11亿元。尤其要关注的是，代理人人均新业务价值同比增长94.4%，其中，银保渠道、社区网格及其他等渠道贡献了平安寿险新业务价值的15.8%。2023年半年报中所披露的更详实的数据显示，上半年个险及银保NBV可比口径同比增速分别为43.0%和174.7%。
这是拐点被确认的时刻。
因为，上市险企新业务价值增速水平普遍在 2018至2019 年左右达到高点，此后呈现持续下降态势，从2018年以来，中国平安的个人业务新单保费（原保费口径）及个险期缴保费（规模保费口径）也开始缓慢下滑，疫情因素导致下滑则更快。但是，到了2023年一季度，中国平安个人业务新单保费增速已经开始转正，实现同比增长10%，到了二季度单季同比则提速增长到了70%。整个上半年个险新单则同比整体增加62.4%。
寿险改革带来的效益质量反馈到公司报表的效果也是立竿见影的。2023年三季报显示，按调整后精算假设NBV ，2023年前三季度，寿险及健康险业务新业务价值335.74亿元。可比口径下，2023年前三季度新业务价值同比大增40.9%，远超市场预期。
以同业作为参照物：在2023年上半年，在NBV增速上，中国太保为31.5%、中国太平为28.5%、中国人寿为19.9%、新华保险则是17.1%。
当然，渠道改革背后是必不可少的产品和经营改革。在产品端，中国平安进一步丰富产品矩阵，完善被保人覆盖面，推出慢病医疗险等产品，进一步升级健康服务，聚焦客需导向。在人口老龄化趋势下，平安寿险完善"保险+服务"产品，依托中国平安在医疗健康生态圈深化医疗健康、居家养老、高端养老三大核心服务，构建差异化竞争优势。
而经营改革，则倚仗科技赋能渗透到业务的方方面面，通过数字化经营与营销，实现先知、先觉、先行驱动决策，推动精细化管理。
看几组最新数据：2023年前三季度，在医疗健康方面，平安寿险已服务超过1900万客户，同比增长超10%；居家养老方面，平安居家养老服务已覆盖全国54个城市，累计超7万人获得居家养老服务资格，54个城市中超50%投保人已激活居家服务权益。
叁：得价值之果
在中国平安成立后的第4年，1992年9月，公司第二届董事会提出了一个在当时看起来雄心勃勃的目标，那就是打造以保险为主的综合金融集团。
随后多年，中国平安在深度聚焦保险主业的基础上持续拓展业务范围，主营业务范围经历了“财险—寿险—证券+信托—银行—养老险+健康险+资管—科技—医疗生态”等领域的开疆扩土，时至今日，已实现了从“1”到“N”快速成长为全牌照的综合金融集团。
对于“综合金融+医疗健康”战略持续深化，马明哲最新提出的高质量发展方法论，就是要让综合金融深度协同促进，“协，众之同和也”。所谓深度协同，即贯穿于公司“一个客户、多种产品、一站式服务”综合金融模式的各方面、各环节，深耕个人客户、夯实客群经营、提升客户黏性。
“综合金融+医疗健康”的价值对于平安的未来意义，早在中国平安2020年的年报致辞中，马明哲就前瞻性地认为：金融是平安的现在时，医疗是平安的未来时。
我们认为，如果说大金融资产产业是平安的第一增长曲线，那么大医疗健康产业则是中国平安下一阶段的增长动力。我们可以乐观地预计，从行业空间、和为社会创造价值的角度看，医疗生态可能是未来中国平安既能够做大、也能实现稳定盈利的一个重要增长点。
未来，在中国平安这艘巨轮上，驱动增长的核心能力则是“综合金融+医疗健康”发展模式。我们认为，这也是中国平安过去几年以及未来很多年，在宏观环境不利因素增多的境况中，保持抵御周期、保持稳健的最主要的核心能力。
得以构建“综合金融+医疗健康”发展模式基于两条护城河，这是前提，也是中国平安的根本底气。
一个是中国平安建立医疗资源供应体系。比如，在医疗领域，截至2023年9月末，平安通过整合供应方，已实现国内百强医院和三甲医院100%合作覆盖，平安自有医生团队近4000人、外部签约医生近5万人，合作药店数达22.8万家，较年初新增近4000家。在海外，平安的合作网络已经覆盖全球16个国家，超1000家海外医疗机构。
在养老领域买，平安基于9073养老格局布局“保险+高端养老”和“保险+居家养老”，提供覆盖健康、慢病、疾病、养老的一站式服务。
另一条护城河就是庞大的客群基础。截至2023年9月末，平安拥有的个人客户数就有近2.3亿人，且基本实现每年新增客户约3000万。也就是说，平安在如此规模庞大的客户中建立了稳定可依赖的认同与信任，稳健增长的客户规模和客均合同数是中国平安业务持续增长的基础。
医疗健康生态与综合金融是相互赋能的。一方面，中国平安综合金融模式通过逾十年的不断进化，其模式已从最初的交叉销售，到构建生态圈为客户提供一站式服务。
另一方面，平安上述2.3亿的个人客户中有近64%的客户同时使用了医疗健康生态圈提供的服务，其客均合同数约3.42个、客均AUM达5.61万元，分别为不使用医疗健康生态圈服务的个人客户的1.6倍、3.4倍。
同时，2023年半年报的一组数据显示，中国平安29.7%的新增客户又来自于集团医疗健康生态圈，享有医疗健康生态圈服务权益的客户对平安寿险新业务价值贡献占比超68%，较2022年提升13%。
在三季报中，我们看到两组数据：2023年前三季度，团体客户、个人客户经营进展显著，集团医疗健康相关付费企业客户超4.5万家，平安健康过去12个月付费用户数超4400万；平安实现健康险保费收入超1100亿元；享有医疗健康生态圈服务权益的客户对平安寿险新业务价值贡献占比约68%。
现阶段，中国平安正在致力于建设中国式管理式医疗体系，形成“管理式医疗”和养老生态圈体系，逐渐融合医、药、险并完善管理式医疗的闭环。这种体系建立在综合金融和生态布局领先的竞争优势，而反馈到公司业绩则可望推动其在未来实现好于行业的成长性。
结语
“播撒信心的种子，收获发展的果实。”马明哲相信“保持长期战略定力，践行 ‘专业修行、价值修行’，持续优化经营，做好风险管控，一个充满收获的金色秋天必将如约到来”。
这让我们想起2017年，马明哲曾向同事们讲起过一段往事，他说，在1997年的一次内部年度工作会议上，他曾和同事们说：
中国在全球的崛起是一个不争的事实，中国成为世界强国的梦想一定会实现，只是时间问题。中国强大的背后，必将涌现一批世界级的中国企业支撑起国家的繁荣强盛，毫无疑问，平安必将是其中之一，也必然是最杰出的公司之一 。
改革开放45年，即便习惯于快速增长的中国而言，对于中国平安这家从只有13名员工、几千万资产起步的“渔村码头小公司”而言，这样的成绩也足够令人瞩目。35年，其已成长为中国最大的金融保险集团之一。
如今，在很多指标中，中国平安的规模与实力在最大和最强上，已经可以去掉“之一”。这种奇迹来自于改革开放造就大江大河的时代进程，也来自于创始人马明哲及其团队兢兢业业的奋斗。
这背后，最坚固的发展基础就是中国平安领先的战略前瞻能力和超强的战术执行力。正如马明哲在2017年所说的，企业需要保持着危机感，“因为危机感驱动创新，创新提升竞争力，这样才能确保公司越走越好、越走越长，实现稳健、快速、高价值、可持续的发展。”
