本文系深潜atom第803篇原创作品
光伏产业哀鸿遍野的背景下，TCL中环也变得越来越谨慎。
2024年5月23日，TCL中环披露发行可转换债券预案修订稿，将发行总额由不超138亿元下跳至不超49亿元，缩水64.49%。
不可否认的是，当下光伏产业产能过剩问题显著，下行压力较大，TCL中环放缓扩张步伐，有助于减轻整体的运营压力，稳住业绩。
然而需要注意的是，与募资缩水同步，TCL中环也在大力控制研发费用。要知道，光伏产业的周期性很大程度上源于新旧技术的接力。目前，正处于新一轮光伏技术换挡期，TCL中环压缩研发费用，或许也预示着，其接下来难以第一时间抢占新技术红利，成长性将日趋减弱。
价格战愈演愈烈，光伏企业哀鸿遍野
当下，中国光伏产业正上演一曲“冰与火之歌”，下游需求持续释放，但上游产业链企业却身陷亏损泥潭。
图源：中国光伏协会
国家能源局数据显示，2023年，中国光伏新增装机规模达216.88GW，同比增长148.1%。得益于此，多晶硅、硅片、电池等光伏主要制造环节产量同比增长超64%，行业总产值超1.75万亿元。
尽管光伏下游需求井喷，但上游产业链企业却处于“水深火热”之中。这很大程度上都是因为，随着上游产能加速释放，终端装机需求和上游供应量倒挂，最终导致光伏产业出现产能过剩危机。
TCL中环2023年财报显示，截止2023年末，光伏产业链各环节产能规模均达900-1000GW，其中80%以上集中在中国，产业链供需比由2023年中期的1.02:1至年末的2:1。自2023年Q3开始，行业进入下行周期。
对此，2023年11月15日，工业和信息化部有关负责人对外表示，“当前中国光伏行业确实存在一定阶段性和结构性过剩风险。”
为了尽快消化库存，诸多光伏企业纷纷降价求生，最终演变成惨烈的价格战。调研数据显示，2023年初，光伏组件主流价格为1.8-1.85元/W，年底降至0.9-0.95元/W，降幅近50%。
在此背景下，以TCL中环为代表的光伏企业业绩持续恶化。财报显示，2023年以及2024年Q1，TCL中环营收分别为591.46亿元、99.33亿元，分别同比下跌11.74%、43.62%；净利润分别为34.16亿元、-8.80亿元，分别同比下降49.9%、139.05%。
其实2023年Q4和2024年Q1，TCL中环连续两个季度亏损，合计亏损36.52亿元。
事实上，行业下行压力较大的背景下，不止TCL中环，诸多产业巨头的业绩也萎靡不振。比如，2024年Q1，通威股份营收195.7亿元，同比下滑41.13%；净利润为-7.87亿元，同比下滑109.15%。同期，隆基绿能营收176.74亿元，同比下滑37.59%；净利润-23.5亿元，同比下降164.61%。
行业龙头企业难以盈利，让投资者产生了强烈的不安全感，因而看空光伏产业链。调研数据显示，2022年-2023年，中证光伏产业指数分别下跌20.15%和36.38%。
N型技术将成主流，TCL中环谨慎扩张
尽管光伏产业已经步入下行周期，但并非所有企业都深陷负增长泥潭，少数企业甚至博取了亮眼的业绩。以晶科能源为例，2023年，其营收1186.82亿元，同比增长43.55%；净利润74.40亿元，同比增长153.20%。
晶科能源的营收、净利润之所以逆势双增，很大程度上都是因为其早就看到了N型电池的商业前景，并在2019年前后提前押注相关技术。
图源：晶科能源
据悉，发展数年后，P型的电池效率已逼近理论极限，并且降本空间也十分有限。反观N型电池无论是效率还是成本，都更为可期。比如，经TUV南德认证，晶科能源N型TOPCon大面积光伏组件最高转换效率达24.76%，刷新全球组件最高效率记录。
因为效率、成本优势明显，N型电池有望成为光伏产业下一个阶段的“主旋律”。中信证券研报显示，预计2023年-2025年，N型电池的渗透率分别为29%、75%以及89%，其中TOPCon渗透率分别为25%、67%以及76%，市场前景广阔。
由于早已推出成熟的N型电池产品，晶科能源得以第一时间抢占市场红利，避免落后P型产能内卷。财报显示，2023年，晶科能源全年N型组件出货48.41GW，同比增长352%，占组件总出货的62%。
眼看着晶科能源靠N型电池摆脱内卷压力，一众光伏企业也纷纷加码相关电池技术。
比如，2024年Q1业绩会上，通威股份对外表示，公司正加快TNC电池等先进产能的建设，并同步推进部分PERC产线升级，预计2024年底N型电池产能规模将超100GW，全年N型电池出货占比超70%。
无独有偶，连续两个季度亏损的TCL中环也在加码N型电池产能。2023年4月，TCL中环宣布，拟发行可转债募资不超138亿元，其中103亿元募资用于总投资106.65亿元的25GW N型TOPCon电池工业4.0智慧工厂项目。
然而，如开头所述，一个月后，TCL中环竟然主动下调了募资目标，其中25GW N型TOPCon电池工业4.0智慧工厂项目的总投资额为46.24亿元，计划募资投入额为19亿元，较此前的规划分别下降56.64%和81.55%。
这或许是因为，TCL中环看到了，随着产能逐步释放，N型电池也有P型电池内卷化的趋势。4月12日，华电集团披露2024年首批光伏组件集中采购项目开标情况，其中N型最低报价0.81元/W，P型最低报价0.756元/W，均为今年以来新低。
可以发现，N型电池报价相较P型并未高出太多。随着P型产能加速出清、N型产能加速释放，N型电池报价还有进一步下探的可能。
在此背景下，行业先行者也不得不直面业绩承压的现实。财报显示，2024年Q1，晶科能源营收230.84亿元，同比下跌0.3%；净利润11.75亿元，同比骤降29.09%。针对为何净利润下滑，晶科能源解释称，主要系光伏组件价格下降。
财务承压，研发收紧与大手笔分红并行
众所周知，光伏产业之所以存在明显的周期性，主要是因为少数企业推出新技术后，可以极大地抢占市场红利。
随着技术逐步成熟，诸多企业加码产能，新技术的投资回报也加速下滑，大部分企业都将面临价格战阵痛。随后，少数提前布局“次世代”技术的企业产能逐步释放，光伏产业又将开启新一轮周期。
考虑到N型电池也到了产能爆发的前夜，TCL中环对该电池技术持谨慎态度，控制相关项目的投入力度无可厚非。不过为了及时抢占下一轮光伏技术红利，TCL中环似乎应该类似其他企业，加大研发投入力度。
图源：隆基绿能
比如，隆基绿能正积极布局BC电池，单瓦发电量相较TOPCON高2%-3% ，并且拓展性也很高。2023年9月，隆基绿能拟投资39亿元建设HPBC Pro电池项目，计划于2024年11月开始逐步投产，2025年11月达产。
为了尽快推动BC电池落地，隆基绿能正加大研发投入力度。财报显示，2023年，隆基绿能研发投入合计77.21亿元，同比增长8.12%，研发费用占比5.96%，同比上涨0.42个百分点。
然而，与隆基绿能形成截然反差，TCL中环正不断削减研发投入。财报显示，2023年以及2024年Q1，TCL中环研发费用分别为21.25亿元和2.47亿元，分别同比下跌27.2%和75.74%。
这或许是因为TCL中环正面临巨大的财务压力。财报显示，截至2023年底，TCL中环有息负债高达404亿元左右，但账面货币资金仅100.20亿元。
然而，颇为反常的是，虽然公司的财务压力不小，但TCL中环却大手笔分红，甚至还有闲置资金用于理财。
财报显示，2023年，TCL中环向股东派发的现金红利10.50亿元，占当年净利润的30.73%。对比而言，2022年，TCL中环的现金分红仅3.23亿元，仅占当期净利润的4.74%。
2024年5月初，TCL中环披露《关于使用自有资金购买理财产品额度的议案》，公司将使用最高额度不超100亿元的自有资金购买安全性高、流动性好、风险可控的理财产品。
考虑到光伏企业的生命力，在于核心技术构筑的护城河是否足够深厚。TCL中环大手笔分红，并且希望拿出百亿元资金购买理财，却吝于研发，从侧面昭示出其战略眼光过于短视。
整体而言，目前TCL中环产能落后，不想继续加码N型产能，并且大力控制研发投入，无论是短线的竞争力，还是长线的想象力都持续走弱。这似乎预示着，TCL中环的业绩和股价还有进一步下滑的可能。
