房企的财务报表存在大量债务粉饰，降低了财报的可信度，加大了房企信用资质分析的难度。在“三条红线”的政策管控之下，房企为了达标可能会加大债务粉饰的力度。
房企债务粉饰的手段按是否在资产负债表上有体现分为表内和表外两类。表内主要包括：将有息债务放入少数股东权益，形成永续债等权益性科目，将有息负债放入应付账款及票据、其他应付款等非典型有息负债科目；表外主要是通过将项目放入合联营企业，规避并表规模，进而减少表内有息负债。
按照债务处理方式可以分为三类：无息处理、形成股权、出表形成表外负债，其中表外负债主要通过合联营公司形成，理论上合联营公司同样可能涉及有息债务无息化、明股实债等债务粉饰，但考虑到实际可操作性和经济性，我们主要关注合联营公司股权结构中的明股实债和公司举债形成的有息负债。
1、无息化处理
房企可能通过将部分有息负债记入一些非典型性有息负债科目，如应付账款及票据、长期应付款以及其他应付款等；而在对外公布的有息负债科目中，可能并不包含这部分债务，从而从而造成部分有息负债被忽视，低估房企的有息负债规模。
1.1、应付账款及应付票据（港股财报对应“应付贸易账款”科目）：
房企在房地产开发过程中扮演了资源整合者的角色，可以通过挤占上下游的资金来实现融资，近2年房地产开发资金来源中各项应付款占房地产开发资金来源的比例不断提高，也反映出在外部融资环境收紧的背景下，房企对供应链融资的依赖度在提高。
房企的应付款项在报表上主要体现为应付账款和应付票据，一般来说，应付票据需要支付一定的资金占用利息，实际也是房企有息负债的一部分。目前，房企票据规模较大的有恒大地产、碧桂园地产、华润置地控股等。此外，长期应付款中也可能隐藏房企的有息债务，如股东借款、融资租赁等形成的带息债务均可能隐藏在长期应付款科目中。
1.2、ABS融资
近年来，ABS的兴起也为房企延长应付账款期限、实现债务融资提供了常规融资渠道之外的另外一项选择。
按照基础资产类型，可以将房企相关的ABS划分为供应链ABS、购房尾款ABS、物业费ABS、租赁租金ABS、CMBS和类Reits六种。供应链ABS底层资产是供应商对房企的应收账款，实际实现的融资并不直接流入房企，只起到延长房企账期的作用，一般期限是1年；购房尾款ABS底层资产是银行尚未放款的房贷，期限多在2~6个月，而ABS一般期限超过1年，故会涉及循环购买。物业费ABS和租赁租金ABS底层资产是未来的物业费或租金。CMBS类似于银行的经营性物业贷，需要将不动产抵押；而类REITs往往同时涉及股权和债权融资。
不同类型ABS对房企的负债影响也各不相同。供应链ABS发行前后，实际上均为房企的负债，但通过发行ABS，房企的账期得以延长；购房尾款ABS和CMBS底层实际是房企的资产，本质上是通过抵押资产获得融资；物业费ABS和租赁租金ABS是房企利用ABS将未来的现金流折现，类REITs是通过股权出让获得融资，一般不会增加房企的债务。
由于房企各类融资渠道受到限制，ABS融资作为一种新的融资渠道，融资规模近年来快速增加。2020年上半年，房企发行各类ABS合计融资规模约1755亿，实现净融资约200亿元。
1.3、其他应付款
其他应付款中包含的科目较多，大体可以分为三类：应付关联方公司款项（如应付合营/联营公司款项等）、应付非关联公司款项（如应付股权款与合作公司往来及其他等）、押金及保证金等其他应付款项。
应付合营/联营企业款项主要是非并表项目公司的现金回流等，这又涉及通过合联营企业进行出表的债务粉饰；应付其他关联方款项中则可能包含股东借款等带息债务；应付少数股东款项、应付其他合作方款项同样涉及带息债务的可能性，但需要具体问题具体分析；其他的科目中，如押金及保证金、购房意向金、土地增值税清算准备金等，一般是真实的无息负债。
从房企2019年财报来看，房企一般都有体量巨大的其他应付款，占总资产的比例较高的公司能够达到20%以上，占比较低的一般也在5%左右。但不同房企的其他应付款构成有较大的差异，部分房企的其他应付款以应付关联方为主。
我们以某头部房企2019年财报的其他应付款明细做进一步观察，可以看到其应付合营/联营企业款项达到822.13亿元，占所有者权益的比例为30%；应付股权款与合作公司往来及其他金额达到1215.8亿元，占所有者权益的比例为45%；无息债务如土地增值税清算准备金等金额同样较大。
2、股权化处理
房企表内通过股权化处理的债务粉饰可以分为两种：永续债等权益性工具和少数股东权益中明股实债部分。
2.1 永续债
根据2019年1月财政部印发的《永续债相关会计处理的规定》，永续债发行方会计分类为权益工具的应当满足几方面的条件：
（1）到期日：永续债合同明确规定无固定到期日且持有方在任何情况下均无权要求发行方赎回该永续债或清算，即发行方没有交付现金或其他金融资产的合同义务。永续债合同未规定固定到期日且同时规定了未来赎回时间，发行方需能无条件自主决定不行使赎回权。
（2）清偿顺序：永续债劣后于发行方发行的普通债券和其他债务。
（3）利率跳升和间接义务：跳升次数有限，有最高票息限制且封顶利率未超过同期同行业同类型工具平均的利率水平。
除此之外，还需满足《企业会计准则第37号——金融工具列报》中对权益工具的要求，如不含有债权人回售条款等。境外对永续债的认定与境内认定的规则大同小异，核心的判断标准是发行人是否有在未来偿还本金的义务。
永续债对房企而言，其核心作用在于计入股东权益，可以降低其资产负债率、净负债率等杠杆指标，国企为了满足资产负债率的考核要求，往往存在较强的动力发行永续债。
市场上存续的永续债大部分是含赎回权的“类永续”，房地产企业发行人中尚无不行使赎回权而形成真永续的案例。目前，房企存续永续债规模较大的主体有绿城、保利地产、首创置业、招商蛇口、雅居乐等。
2.2 少数股东权益
少数股东权益科目同样是房企对表内债务进行粉饰的重要手段。合并报表层面的少数股东权益是并表子公司的少数股东权益之和，一般而言，其占股东权益的比例不会太高。但房企往往通过明股实债，即将部分债务以并表子公司合作方股权的形式，伪装成合并报表层面的少数股东权益。
房企的少数股东权益占比存在普遍偏高的情况，可以合理推测部分房企的少数股东权益中可能含有债务。那么，少数股东权益占比多少比较合理？如何辨别少数股东权益中的明股实债？
少数股东权益的占比很难直接划出合理的区间范围，部分房企因为历史收购事项等，的确存在占比稍高的特殊情况，但如果占比过高，仍然值得重新审视。从财报表现上来看，少数股东权益中明股实债较多的企业，多存在（a）少数股东权益与少数股东损益长期不匹配且差距较大，（b）子公司吸收少数股东投资收到的现金、支付其他与筹资活动有关的现金两个科目常年大进大出等特征。
以这些特征为基础，可以通过（a）少数股东权益与少数股东损益的勾稽关系，（b）子公司吸收少数股东投资收到的现金、支付其他与筹资活动有关的现金等科目，（c）资本公积的同比变动，（d）对并表子公司少数股东进行详细拆分等方式，判断少数股东权益中明股实债的规模。
近年来，房企为了降低以净负债率为代表的表内债务杠杆，多采用提高少数股东权益占比的方式来实现，这造成房企少数股东权益占比整体快速提高。
