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版权：来源 牛熊交易室（ID：niuxiong2016）和证券时报 作者 陶冬 作者 王国华
房价什么时候跌？我不知道，我可以告诉你这组数据。日本1990年房地产的顶峰期，日本所有房子的价值相当于日本GDP的200%，2006年美国房地产泡沫的顶峰期，全美国的房子价值相当于当年美国GDP的170%，咱们中国已经干到咱们GDP的250%，这个是在现代资本主义历史上前所未有的一个数字。
而且一旦房价往下跌了，人们会突然发现，中国经济最强的那一环就是你我他的储蓄，那是真金白银，和中国经济最弱的那两环，一个是地方债、一个是房地产开发商，紧紧的连在一起，下一次房地产出事不光是银行出现坏帐的问题。
由于这些年靠的是政府的投资，那么我们看到，社会融资暴涨，银行这段时间的借款实际上堪比四万亿，只是这次悄悄的进村，开枪的不要，这次和上次的最大差别，2010年四万亿政府一呼民营企业揭竿而起，这次别管政府怎么嚷嚷，民营投资没见真正的起来。由于实体投资没有起来，那发出去这些钱渗透到实体经济中间，效果就差，经济学上讲就是货币的成熟效应在不断下降。
剩下的那些去了哪了？房地产市场。这就是我们所见到的去年的房价的一次暴涨。今天来这参加会的有不少过去两年也曾经听我做演讲的朋友。我去年错的最厉害的一个，就是对于中国房地产的判断，我错了。
如果你试图用经济学来分析中国的房地产，无论你从供需性质关系入手，还是从库存入手，无论你说这个人口结构还是你说可承受能力，有任何一个指标来判断中国房地产市场结论只能有一个，泡沫。但是如果你用任何这些东西来分析，你就错了。
因为今天咱们头上那片瓦，不是给你住的，这叫做金融产品，这是一个投资。这是一个流动性拉动的一个投资。十年后再看咱们的历史，会告诉你这句话是中国房地产市场的分水岭。因为房子不再是金融产品了，但这并不意味着今年房价会暴跌，北京此时此刻想干的事也是想慢慢把你的钱从一线城市挤到二线城市，从二线城市挤到三线城市，看看调整一开始出来的是一些一线城市，接着慢慢进入二线城市，最后希望进入到三线城市。
换一句话说，咱们政府希望把你的钱给忽悠出来，为去库存服务。所以房地产市场暂时不能打死。但是也不能再让你这么狂炒，想想你自己在上海工作，会不会跑到扬州去买个房子。
中国的政策这些年说多，繁复许许多多的政策，但是它的逻辑出奇的一致，就是把你兜里的钱忽悠出来填地方政府财政窟窿。地方政府把房价涨上去可以卖地，这个泡沫往下走了搞出理财产品，不同的表达形式，还是同样的逻辑，这个泡沫玩不下去了，搞出股市4000点到半山腰，地方债置换，这个玩不下去了，房地产2.0版，都是绕同样一个圈。
最新一些和政府比较亲近的经济学家们提出一个新的概念叫做转杠杆，去杠杆是应该的，老大说的当然是应该的，但是我们要转杠杆，我就想什么叫转杠杆，后来一看明白了，看看地方政府债这两年负债比率往下走，民间的负债比例是往上走，民间负债率去年的数字放上去，已经远远超过50%，换一句话说，银行存的那些钱拿出来买楼实际上帮地方债解套，房地产不出事大家皆大欢喜，房地产出了事，你就是托着掉下来的天花板的人。
再讲一句2016年还有一个奇特的景象，房地产市场中产阶级奋勇跳进去，全民买楼，最高端的有钱人和很多的开发商在慢慢撤出来。谁对谁错，我不知道，最终只有时间可以给我们一个答案。
最后，给大家分享一个文人的买房故事。
《亲历房价故事：若大多数年轻人想都不敢想，社会定要反思》
1997年大学毕业，我在长春工作。一室一厅的房子大多租金五六百，单间三四百。我的工资六七百，在同学中算是高的。亦即，一半工资拿出来租个单间很正常。有个同学工资才三百多块，理论上讲租房都不够。这样晃荡了两年，女友（现在的妻子）毕业，考虑换房子了。我为省钱，带女友去看了某大学家属楼里的一个单间，厕所和厨房都是跟别人共用的，月租一百七。我觉得还可以接受，女友没说什么。第二天一早，她哭着来找我，说不想住这样的房子，父母来了连个打地铺的地方都没有，太寒酸了。
我听了很惭愧。人家愿意跟我过日子，起码要给她一个过得去的生活。我在繁华的桂林路找了个一室一厅的房子。月租六百，可以半年一交，仅需3300元，折合每月五百五。当时我刚跳槽到一家报社，月薪五百九十元。
或问，一个月还剩下四十块钱怎么生活？这恰是我要讲的：如果你不想过太委屈的日子，那就先满足自己，然后想办法。我也是这样，先住上五百五的房子，再想五百九怎么生活。人的求生本能总会帮着你解决掉这些问题。我记得那一年给《深圳青年》杂志写稿，一篇稿子就是一千七百块钱，够我三个月房租了。
搬家那天，我和女友很满足。一个文友带着新婚妻子来看我，我说，房子小了点，呵呵。其实我是希望他安慰我说：“这就挺不错了”，岂料人家两口子异口同声地说，“嗯，确实憋屈，凑合住吧。”原来，文友入赘到高官家中，高官住的是四室的大house，家里还有警卫员呢。但不久他们就离异了，原因不清楚。但一个北方男人，自己不掏钱买房，寄居在丈人家里，总觉不太心安理得。
闲着没事的时候，也以租客的名义在附近看过其他一些房，有个老太太，以380元价格把一个单间租给一个女大学生，她自己则在过道里搭了一张床，感觉两个人都挺能将就。不要说那时房租高是因为商品房少，住房紧张。房东出租首先要考虑自己的成本。他的心理预期如果是两千块，即使降到一千不亏本，他也不租给你，宁可空着。反正目前中国的房产几乎没有持有成本，他们干嘛要救济你。
我自己买房是在2000年。那时商品房刚刚兴起，而我所在的东北地区还不像现在这么被唱衰，经济正在蓬勃发展。房价两千多一点（市郊一千多），比石家庄、济南之类的二线城市似乎还高。偶尔在图书馆翻阅《深圳特区报》、《深圳晚报》之类，发现深圳房价三四千元一平米，实在太贵，感觉不在同一个世界里。当时省城的平均工资已经一千多，而全国通行的理论是，一个月工资可以买一平米房子才是正常房价。但这种理论大概持续了三四年便烟消云散。
我花二十多万买了第一套房，首付三成，其余按揭。当时稿费好挣，我一年时间就把贷款还完了。2007年孩子上学，需要独立单间，我又借钱买了第二套房。后来在文坛小圈子里流传我用稿费买两套房子的故事，大概就是这么回事。我的经历不足为训，不过当时房子确实好买一些，我身边有不少工作三五年就能买房子的人，在北京、深圳和天津的朋友、同学大体如是。购买方式跟今天差不多，就是自己凑一点，父母凑一点，亲戚借一点，然后用工资还按揭。总体上看，无论房价高低，购房者都是跌跌撞撞，跟头把式，没有一个从从容容的。所以今天房价不代表什么，重要的是买房时的状态。如果绝大多数年轻人连想都不敢想，整个社会肯定要反思；如果不少人还敢比划比划，那就证明房价还不算夸张。
站在今天看未来，中国经济的超级周期已经结束了
来源 点拾投资（ID：deepinsightapp）作者 朱昂
我们可能处在中国经济一个最大的转折点，一个变革时代的前夜。整个中国经济超过20年的超级周期即将结束，而随之到来的，将是对我们生活，对社会，对房价，对汇率，对我们的子女和未来方方面面的改变。这个变革只有站在足够长的周期，足够高的维度，才能开始接受旧繁荣的结束，同时去迎接新的伟大时代。
春节的时候去了美国，做了许多思考。纽约几乎和20年我第一次踏入这个土地一样。当然无论曼哈顿还是中国人为主的法拉盛，都多了好几栋公寓楼，许多开发商也来自中国。除此之外，几乎没什么大变化。法拉盛最大的变化就是20年前的Stern百货变成了梅西百货。相比而言，中国是一年一个样，三年大变样。即使经济增速这几年在下滑，上海还是发生着日新月异的变化。这让我开始思考一个问题，到底哪种现象才是常态?
中国20年的超级周期
前几天我在朋友圈发了一个感慨。今年是改革开放奠基人邓公过世20周年，也是我拿到美国签证20周年。我永远不会忘记，自己是在邓公过世的那一天，拿到了去美国的移民签证，也错过了中国最黄金的20年。事实上，中国的超级周期在20多年前就开始了。记得那时候上海市政府就喊出了“一年一个样，三年大变样的口号”。记得小时候虹桥的西郊公园是远得不能再远的地方，浦东几乎全部是农田。
在20多年前，我们没有人能想象到中国今天会变成这个样子。而事实上，在这20年的全球经济增长中，中国的出现也是一个最大奇迹。
可以说中国经济的超级周期源于天时地利人和。改革开放带来了全面的生产效率释放，同时因为中国巨大的人口红利，这些人即是消费者，又是廉价的劳动力，帮助中国获得了强大的海外技术。无论是优秀的汽车，家电，还是电子产品公司，他们都要进入中国，这个全球最大的潜在市场。作为进入市场的交换，他们需要成立合资企业，出让一部分自己的技术。这都为之后中国制造业的崛起奠定了基石。同时，伴随着中国进入WTO，正好又叠加了美国家庭消费的加杠杆初期。
美国消费泡沫在一开始拉动了中国的出口力，大幅推动GDP的增长。而更强劲的出口，带来了更多的产能扩张需求，又推动了国内大量基础建设和原材料需求。整个周期，互相反馈，成就了这个伟大的时代。
当然最伟大的部分，还是来自于中国房地产的超级周期。可以说过去20年绝大多数中国人家庭财富的增长来自于房地产，而中国各个区域的发展也源于土地的销售。1993年朱镕基总理出台了具有革命性的分税制度改革。那么，为什么分税制对中国经济的发展这么重要呢？因为有了它，中央与地方才在分权与集权的循环中实现了激励的一致性。这是确保中国这个大国实现可调控节奏的经济增长的基本机制。在这个制度下，地方政府的收入可以重新投入到更多的基础建设和公共设施，不需要上交中央。这推动了上海，深圳这些大城市的快速发展。而随着基本面改善，又回过来推动土地价格上涨。这让中国地方政府成为全球最有钱的政府，中国的城市基础建设要大大超越了其他国家，实现了每年变化一番的景象。
房地产的超级周期，带来了国民财富的巨大增长，也带来了国家财富的巨大增长。地方政府每年通过慢慢卖地，获得了巨大的收入，这些收入再投入到各种城市建设中去。这也是为什么当我去许多国家时，思考为什么每年来他们政府都那么穷。因为这些地方都是土地私有化，政府哪里有钱像中国政府一样修地铁，造大桥。我们家后面的小路每两年大修一次，也不知道为什么，但是每次修都会贡献一部分GDP吧。下图是中国2000到2016年的人均GDP，在16年的时间中增长超过5倍。事实上，过去20年中国的人均GDP增速是全球最快的。以这么大的体量，保持如此快的增长，真的是一个奇迹。
超级周期带来的红利
中国的超级周期带来了无数红利，但我个人认为，带来的最大红利是：Chinese Dream！这点和美国梦完全一致，无论你是什么出身，通过自己的努力，都能改变自己的社会阶级。过去20年，无数农村出来的人，通过高考，通过自己的努力，在大城市获得了成功。
我工作中接触的大量基金经理，许多都是来自于农村，通过努力考上了清华北大，又通过努力当上了明星基金经理，彻底改变了自己的一生。
所以人们会相信目前的痛苦，困难都是暂时的，未来一定会更好。事实上，过去20年，大部分人的收入增长了10倍。1997年出国前，一个大学生的基本工资在500左右，今天大学生的基本工资到了5000-6000,。许多行业工作几年后就能提高到1万。许多人10年前，买房子的杠杆很足，但是今天通过收入提高，房价提升，感觉没任何压力了。更有许多人，从二三四线城市来到大城市，吃苦打工，就是为了他们的Chinese Dream。这种感觉和我父母去美国一样，虽然一开始辛苦一些，但通过自己努力，社会的红利，几年后还是能立足于这个社会，过上小康的生活。
当一个国家，拥有Dream，大家都相信自己能改变出身，改变social status，这是一种极大的价值。这也是美国远远强于欧洲，日本的根本原因。因为美国人民相信梦想，相信自己能改变家庭，甚至改变世界。
超级周期的因果
佛教中一切皆有因果，没有无缘无故的爱，也没有平白无故的苦难。中国超级周期的红利，还是源于毛主席时代。我认为他做了两件对于未来影响深远的事情。第一就是土地制度的改革。本质上来说，土地制度改革带来了长期的财富再分配，为之后几十年的繁荣和发展留下了基础。看了大量的历史和经济学书，事实上中国和其他新兴市场国家是完全不同的。
今天我们看越南，印度，马来西亚，甚至非洲。这些新兴经济体是没有历史财富的基础。而中国是有的。上海在100年前，也是和纽约平起平坐的全球一线大都市。在内战之前，中国本身就是有财富的，再往前就是更久远的封建社会。这些巨量财富通过土地政策完成了再分配。也就是本来财富是私有的，今天变成了国有，国家重新做二次分配。这些体量在邓公年代成为了红利，逐步爆发出来。
前几天有朋友说，上海本地人太幸福了，一拆迁就分到几套房子。事实上，这也是来源于他们家族的财富传承，虽然也有大量运气的成分。其次，就是当年的鼓励生育，导致我们这批80后都是婴儿潮人群的孩子。这些人为之后的生产效率释放，人口因素带来了巨大的红利。所以说，中国的崛起是一种必然，大量的因素其实很早就埋下了种子，只是一直在等待一个时间窗口期。
超级周期结束后的后遗症
毫无疑问，所有人都是线性思维的，特别是我们生存在一个20年以上的超级周期。
人们总是高估了短期因素带来的影响，却忽视了长期因素的变革。从今天再看20年，我们会怎么样？对于短期，大部分人依然乐观，保持着美好的Chinese Dream。一线城市的房价似乎还是能上涨几倍，收入几年后也能增长几倍，我们的整体财富还能继续增长几倍。这些都是源于我们过去20年的线性思维，但未来真的能如此美好吗？
我们先看第一个后遗症，就是巨量的货币超发。下图是中国整体的M2，从2000到2016年增长了超过8倍，增速远远超过人均GDP的增长。过去几年虽然名义GDP增速下滑，但是M2依然保持着12%左右的年均增长率，在如此高的位置，继续保持两位数增长。巨大的货币供应在实体经济增速下滑中，导致了大量货币空转，流入市场。而整体经济对于货币供应量的依赖还是很大。一旦M2增速下来，将打击实体经济的基本面。这个泡沫越来越大后，也成为了一个随时会引爆的地雷。
对比全球各国，房地产的长周期和人口因素强相关，如同股市的长期表现和盈利，经济增长强相关一样。中国的人口红利拐点出现在2011年，随着人口老龄化开始，房地产事实上会面临比较长期的压力。同时，房地产泡沫会对实体经济带来伤害。比如房价上涨引导了房租上涨，租金上涨后一切的成本都会提高，导致各行各业的竞争力下降。我们看高租金的香港，其制造业全部消失。过去中国的制造业不断侵蚀日本，韩国，台湾的市场份额，就是因为我们的制造业成本更低。
我自己住在上海的闸北，这几年也有深刻的感受。整个大闸北目前的均价已经要赶超静安区的价格，许多新楼盘一开盘就到了10万/平米的天价。过去十年，我亲眼看到了大闸北的房价从1万/平米，上涨到了10万/平米。那么未来，从常识的角度看，闸北的房价不可能再上涨10倍了。最多最多从10万/平米，上涨到20万/平米。我们假设能到20万/平米，然后一个100平面积的闸北房子就要卖2000万人民币。如果人民币不贬值，相当于290万美元。这个价格可以在曼哈顿的中央公园附近，苹果总部旁边的Cupertino等黄金区域买相当不错的房子了。或者，你可以去美国一个中部城市用90万买一个很大别墅，然后200万交给专业人士做投资，一年的生活费足够了。
我还曾经做过一个测算，整个上海目前的房价对应差不多40万亿人民币，相当于三分之二的A股总市值。这些都是我们用常识去思考的一些问题。
第二个后遗症是社会固化。
过去几年我们已经看到了社会逐渐固化的形态，随着经济的超级周期结束，未来的社会固化会越来越严重。中国过去的两千年里，大部分时间都是阶层非常稳定的社会。西方这种数百年稳定发展的社会，阶层固化更是早已天经地义。稳定的年代并非没有上升通道，但是稳定年代的上升通道是受控的。无论是对比中国的历史，目前海外国家的现状，社会固化是正常的，动荡的年代才是短暂的。我们看日本，欧洲，美国，香港，韩国等国家，一个人要改变自己的社会地位非常非常难。
之前看过一篇文章《城堡的落成：上升通道即将关闭的中国社会》，我觉得很有道理。整个中国社会城堡的大门在关闭。财富完成再分配之后，既得利益者一定是保护自己的财富，而随着一线城市生活成本不断提高，经济超级周期结束后的机会越来越少，下面的人要改变自己的social status难度极高。
社会固化将是经济周期结束后的重要后遗症。我们发现，其实20多年前整个社会绝大多数人生活在贫困线以下。人与人之间的差异极小。我的父亲在1988年去日本打工前，一个月工资大约150人民币。而他身边的朋友，同学基本上收入也是这个水平。没有谁过得比谁特别好，收入特别高。家里基本上都是黑白电视机，自行车，一个冰箱。在改革开放刚刚开始后，财富分配的城堡大门打开。那时候关键是有增量的财富可以获取，相对是容易的。
所以小时候我看到最先赚钱的是暴发户。这些人教育水平很多都不高，素质也不高，有些甚至是劳改犯找不到工作的。他们胆子大，最早接受改革，通过做小生意，摆地摊赚到了改革开放的第一笔钱。当经济高增长的时候，一开始赚钱是很容易的。然而过去几年我们越来越少看到这类暴发户了，行业集中度提高，赚钱越来越难。这也是经济超级周期即将结束，城堡的大门要关上的特征。
随着社会固化，各种阶级矛盾和斗争也会越来越明显。过去20年的中国梦给人带来了太多深刻的印象。为什么我不能成功，不能改变自己的命运。为什么有钱人和穷人的生活差异能如此之大，特别是这些有钱人在许多方面并不比穷人能力强。超级周期的惯性思维，让人忘记了社会固化是常态。我们看看日本，基本上泡沫经济之后的日本工薪阶级很难翻身了。年轻人通过游戏和其他东西来精神麻痹自己。无论在任何国家，底层人民都是大多数。整个中国社会过去有很多问题，但是社会问题都在超级周期的快速运转中被涵盖。如同一个公司，里面许多员工很快能升迁，那么工作上的问题都可以先放一放。今天，这个公司的增长放缓了。新员工看不到出头之日，老员工占着资源又不走，那他们之间的矛盾会越来越大。
第三个是资产回报率的预期下调
在整个超级周期中，名义GDP每年都保持10%以上增速，大类资产的回报率普遍是偏高的。
虽然股市表面上熊长牛短，其实我们发现，过去五年A股平均回报率在120%以上。2007年6124高点到今天，股票平均回报率也超过100%。股市由于深刻反映了人性的贪婪和恐惧，大家往往在高位重仓买入，低位离场，所以整体投资者收益率并不高。另一个就是房地产，过去10年最好的大类资产配置就是房地产。所有杠杆买房的都赚到了大钱。其他类似小额房贷，一级市场PE股权投资等也都带来了很高的回报。
所以我们发现，无论是看一级市场，二级市场，房地产，还是其他灰色的投资机会，过去十年的回报率都是相当高的，许多年化在20%以上。这种回报率其实并不正常。
在整个投资中，高杠杆=高收益成为了大家的一种共识。在一个常态化的经济体中，市场大类资产整体回报率会和经济增长相匹配。过去大部分人其实赚的是时代的钱，是把握了最大Beta的机会。未来这种大Beta机会没有了，只能寻找小Beta甚至Alpha的机会。然而，调整投资回报率的预期，将是一条漫长的道路。
最明显的还是房子。2013年我曾经带队去日本调研，那时候我们私下和日本朋友交流最多的就是，你们东京房子挺便宜的，为什么你们都不买房要租房？后来我一个在日本生活多年的中国朋友跟我说，一个是通胀国家出来的思维，另一个是通缩国家出来的想法，在一开始很难互相理解。但长期通缩就是日本常态，在资金成本这么低的情况下，依然没有人去借钱炒股，买房。日本最大的交易就是日元的套利交易，虽然利差只有可怜的一点点，却已经比很多投资机会好了。
长期看，整体资产的回报率一定伴随着超级周期的结束下降。但是短期，对于许多人这都是无法容忍的事实。
未来的希望在哪里？
说了那么多，但中国绝对不是没有未来的国家。未来的希望在两个方面：创新和消费升级。
在中国我们今天依然看到了大量的创业者，他们中的许多人真的有改变世界和社会的梦想，不是想通过股权发一笔横财。改革开放的30年，让中国一大批年轻人看到了海外的世界，也接触到了大量的梦想家思想，这批年轻人是中国未来的希望。当年美国的网络股泡沫，却带动了大量美国人对于未来科技，互联网的创业。这也为之后谷歌，Facebook，Twitter，Snapchat的出现打下了基础。今天，硅谷已经是全球最牛逼的创业园区。
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