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预期差就是生产力。
——研报社
今年春节流动性的一个现象
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相比往年，今年春节流动性有一个特殊的现象：央行投放力度明显偏小，但是市场资金面却没有表现出紧张。
2018年春节前，央行实施临时降准释放资金2万亿，定向降准释放资金约7000亿，以及投放7910亿MLF和700亿逆回购；
2019年春节前，央行实施全面降准，释放资金1.5万亿，并投放了2575亿TMLF以及6800亿逆回购；
2020年春节前，央行实施全面降准，释放资金8000亿并投放了2405亿TMLF、3000亿MLF以及1.18万亿逆回购。
在这个背景下，很多主流机构也一度预期今年春节前的流动性净投放可能超过万亿。
而实际上呢？上周（2月1日到2月5日）共到期逆回购3840亿元，央行操作了4800亿元，净投放只有960亿元。本周开始，央行三日分别净投放了500亿元14天期逆回购、100亿元7天期逆回购以及回笼300亿元逆回购。
也就是说，央行2月以来仅净投放逆回购1260亿元，与此前市场预期的万亿规模相距甚远。
但是另一方面，市场资金面却表现稳定：一是上周开始银行间7天回购拆借利率（DR007）基本围绕7天逆回购利率2.2%震荡；二是隔夜SHIBOR利率目前再1.7%左右震荡，利率整体水平不高。
利率市场/资金面的稳定则进一步降低了央行净投放的必要性。
我们认为，导致上述现象有两个主要原因。
第一，受疫情的影响，今年就地过年的人数增多，人员的跨省流动其实是受到限制的，春节返乡需求的减少直接导致居民取现需求的减少，所以今年春节资金面的需求是要比往年小很多的。
第二，目前我国基础货币的投放方式有外汇占款、政府存款、公开市场操作等。去年由于优质项目储备不足以及疫情影响施工，财政支出进度明显不及预期。而近期，财政部、发改委已就今年专项债发行征求地方意见，各级政府可能在积极加快财政支出。财政支出的增加，相当于多了一部分流动性供给，也就减小了央行的投放压力。
央行最新表态
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从央行最新的四季度货币政策执行报告来看，货币政策的重心已然从“经济增长”转向“金融稳定”（稳杠杆），货币政策常态化正在进行。
昨晚（2月8日），央行发布了去年四季度货币政策执行报告，报告核心内容有以下几点：
1）强调当前货币政策主基调：稳字当头，不急转弯（转弯，但是不急）。
一方面，央行在这次报告中最新提出“将经济保持在潜在产出附近”，这一表述意味着央行认为当前经济已经回归至潜在经济增速附近，说明货币政策的转弯是必然的，弯肯定是要转的。
另一方面，本次报告中重申了“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度”，“坚持稳字当头，不急转弯，把握好政策时度效，处理好恢复经济和防范风险的关系，保持好正常货币政策的可持续性”，这些表述再次表明，虽然央行货币政策在转弯，但是转弯的速度不会过快，依然以稳为主。
2）对于央行货币政策的取向，要更关注政策利率是否发生变化，而不是操作数量。
对于公开市场操作的思路，从三季度的“引导市场利率围绕政策利率平稳运行”转变为“市场利率围绕政策利率波动”，短期利率围绕7天逆回购在合理区间波动，同业存单、国债收益率围绕MLF利率波动。
3）债务和杠杆：稳杠杆可能成为优先选项。
本次报告专栏讨论了我国居民杠杆和债务问题，明确表示“要高度警惕居民杠杆率过快上升的透支效应和潜在风险，不宜依赖消费金融扩大消费”，意味着稳杠杆将开始成为政策优先项，后续房贷和消费贷可能会有所放缓。
1月社融数据好于预期
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2月9日今天盘后，央行发布1月社融数据，社融增速好于市场预期。
1月社融增量5.17万亿，好于市场预期的4.6万亿。社融增速落得13%，好于主流券商预期的12.8%至12.9%。
1月社融超预期主要集中在企业端：
1）银行信贷投放好于预期。1月新增人民币贷款3.58万亿元，好于预期的3.48万亿元，表明贷款需求旺盛，其中企业中长期贷款新增2.04万亿元，同比多增3800亿元。
2）未贴现的银行承兑汇票大幅多增，1月未贴现的银行承兑汇票增加4902亿元，同比多增3499亿元。
3）企业债券融资有所回暖。11月以来的信用债事件对企业发债融资的影响有所消退，企业债券融资回暖，1月净融资3751亿元，尽管同比减少216亿元，但较2020年12月增加3315亿元，对社融的拖累大幅减少。
整体来看，之前市场预期受到政府债券融资收缩的拖累，叠加春节前一个月社融回落的季节性因素，1月份新增社融可能会下滑至4.6万亿元，社融增速下滑至12.8%至12.9%左右。但从实际数据来看，企业端的融资需求依然旺盛，使得1月社融数据好于市场预期，说明企业投资意愿较足，侧面反应了当前制造业的景气度较高。
经济韧性强，也和央行在货币政策执行报告中暗示的——当前经济已经回归至潜在经济增速附近，相呼应。
小结
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短期来看，央行货币政策还将以稳为主，不急转弯，可以理解为松油门但是不踩刹车。
央行在四季度货币政策执行报告中最新提出，短期利率主要关注7天逆回购操作利率，而不应过度关注操作数量，这一声明缓解了市场对短期货币政策急转弯的担忧情绪。
但是中期来看，随着国内经济的持续修复，目前已经基本回到了潜在产出水平（可以理解为疫情前的水平），在这个背景下，央行前期为对冲疫情影响的宽松政策肯定是要逐步退出的，从近期央行的一系列操作来看，央行中期的货币政策可能已经逐渐转弯，只是当前强调稳而没有急转弯。
1月社融虽然下滑幅度好于预期，但是再次下滑的增速也进一步明确了广义流动性已经拐头向下。
同时，从央行最新的表态来看，货币政策的重心已然从“经济增长”转向“金融稳定”（稳杠杆），货币政策常态化正在进行，而政策重心转向“稳杠杆”那就意味着下一阶段货币政策易紧难松。
另外，央行最新表示“要更关注政策利率是否发生变化”，这也意味着下一个货币政策转向收紧的信号将是政策利率的调整（加息）。
注意：再好的逻辑，也得结合大盘涨跌趋势来选择介入跟退出的时机。以上内容仅是基于行业以及公司基本面的静态分析，非无动态买卖指导。股市有风险，入市需谨慎，操作请风险自担。
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