目前，市场上已实施完成和正在实施私有化发行REITs的项目包括：“中金普洛斯仓储REIT”、“华夏首创奥莱REIT”以及“中航易尚仓储REIT”。本文以“中航易尚仓储REIT”为例，聚焦私有化与REITs发展利益诉求之间突出问题。后续，将会探讨REITs与私有化‘’协同发展及战略实施有效性、管理机制效率"等相关话题。
开篇：易商REIT作为仓储物流领域REITs项目，将会面临同“中金普洛斯REIT”一样的发展困扰。且，短期经营业绩的压力以及未来扩募的不确定性也为项目后续成长带来更多挑战。
1、私有化安排
2024年12月4日，在“中航易尚仓储REIT”即将询价前夕，由喜达屋资本集团、Sixth Street 和 SSW Partners 牵头的财团 （“财团”）和 ESR Group Limited联合宣布提案，拟通过协议安排（Scheme of Arrangement）将ESR私有化（统称“提案”）。
ESR的股权估值为552亿港元（71亿美元），计划由喜达屋资本集团、Sixth Street和SSW Partners牵头，还包括QIA、华平投资和公司创始人组成财团拟将ESR私有化。财团还获得了机构投资者的共同投资股权承诺，这些投资者将通过喜达屋资本和华平投资管理的公司进行投资，其中包括Alpha Wave Global（“Alpha Wave”）和一家领先的亚洲公共养老金投资者。
该私有化提案的实施协议日期定于2024年12月4日，注销代价为每股协议安排股份13港元现金选择，或换取一股EquityCo股份。相较2024年4月24日（即提交无约束力要约之日，“无约束力要约日”，之前的最后一个交易日）的收盘价为8.35港元，提案现金选项的溢价达55.7%。
以55.7%的溢价进行收购，一方面是对于公司价值的认可，另一方面而言，也是综合资产的一次价值提升。就这一点而言，与此前宣布私有化的首创钜大有一定的区别。这种区别对于后续REITs平台的发展将会产生一定的影响。
2、私有化后的公司管理体制
要約人将于私有化后设立健全的公司管治框架。一名独立主席将获提名，其 解任或更替须获EquityCo董事會大多数票批准。EquityCo董事會將基于本公告 「股东安排 — EquityCo董事會的组成」一节所载条文设立，確保设有由主要股东代表组成的多元EquityCo董事会。除受(i)若干5%事項及(ii)特別董事会事項所规限外，EquityCo董事会将负责EquityCo集团私有化後的整体指导、监督及管理。
EquityCo董事會的决策将以简单大多数票決定，惟若干决策須作為特別董事會 事项批准，例如超过若干金額上限的出售或收购、股息政策的采纳或重大修订、 业务计划的大幅修订訂及非合资格首次公开发售，以确保设有强大的问责及监管系统，且无任何单一EquityCo股東可控制EquityCo董事会并从中中掌控本集团私 有化後的战略方向。
3、仓储行业租赁收入的调整
即便是没有ESR私有化的高溢价影响，“中航易商仓储REIT”也将面临发展与业绩的双重压力；仅就项目的申报材料而言，在项目提交的几个不同版本文件中，多个年度的租金单价、租金增长率等指标存在不同程度的变动；仅就这一点而言，排除外部干扰的情况下项目自身的指标数值也存在较大的漏洞。
入池资产而言，项目自2023年下半年开始，综合出租率变动幅度也较大，2024年1季度末最低达到了79.9%的出租率，也就是说，自2023年下半年开始，项目的综合出租率呈现单边下滑的状态。下滑幅度较大的为富莱德昆山物流园一期和富莱德昆山物流园三期两个项目，节点出租率分别为89.8%和84.9%；其中，富莱德昆山物流园三期2023年末的出租率甚至一度降至67.2%的水平，至2024年2季度末恢复至84.9%的出租率。
同领域资产资产对比来看，“中金普洛斯仓储REITs”底层资产中淀山湖项目同样位于昆山，在存续期间其出租率也呈现较大的变动；仅就2024年而言，其最高出租率为95.46%，但仅仅维持了一个季度；在1季度和3季度披露的数据来看，出租率分别为91.13%和90.86%，整体呈现下降态势。另外，2023年的租金单价为31.64元/平方米/天，2024年中报披露的数据为31.57元/平方米/天；而租金单价在2022年为34.27元/平方米/天。也就是说，项目在发行时预测的年度租金增长率成为了水月镜花。
对照而言，“中航易尚仓储REIT”存续期的成长属性也将面临较大的考验。
4、发展面临困扰
就项目存续期间的扩募而言，利益的非一致性是最大的制约。低迷期，很难达成资产的扩容，不利于REITs市场做大做强的发展步伐。上行周期，高溢价资产的注入将导致REITs资产结构的不稳定性；为资产持有方套利提供了极大的空间；但对REITs平台长期可持续发展将会提出更多挑战。
小结：同样的私有化方式，不一样的战略预期，ESR私有化方案所获得的收益和首创钜大私有化从某种意义上来讲有明显的战略考量和利益约束区别。对于后续发展，首创钜大将会以做大做强“华夏首创奥莱REIT”为目标，这样其集团资产才能得到充分的价值释放。
而ESR作为资产管理平台，本身在私有化过程中已经获得了一定的溢价，未来在发展“中航易商仓储REIT”过程中将会存在较多的利益考量，对于参与其REITs平台的投资者而言，某种意义上来讲，将会面临扩募资产价格和基金规模双向平衡的压力。
文中信息引用：ESR公告
