谁是第一个对康得新财报异常提出质疑的？
不是媒体，也不是公众号，而是交易所。
早在2017年8月25日，康得新就收到交易所下发的《关于对2017年半年报的问询函》，针对
存贷双高合理性、
是否存在关联方占用上市公司资金的情形，
毛利率合理性、
费用合理性（运杂费同比增长大幅低于营收增长）、
应收账款周转天数持续增加、
大额对外投资
等事项进行了问询。
2018年5月10日，交易所又对康得新2017年年报下发问询函，依然针对
存贷双高合理性、
资金存放地点及真实性
经营活动现金流净额、投资活动现金异常流出、
控股股东质押比例高达99.51%、
季度净利润波动合理性、
客户和供应商集中度高及是否存在关联关系、募投项目进展缓慢、
外币货币性项目余额较大、
一年以上大额预付账款、
非经常性损益、
产品销量大幅低于营收增长、
大额以公允价值计量的金融资产项目、
大股东投资款迟迟未到位且中途变更出资方式、
关联方资金占用事项、
大额坏账计提、
其他应收款中往来款存疑、
大额对外担保
等19个问题进行了详细的问询。对康得新2017年年报进行了全面的质疑，并要求审计机构出具专项解释报告。
债务违约后，会计师在2018审计报告列示出10条无法表示意见的理由：
大股东占用资金、
大额销售退回、
重大不确定性因素（立案调查、重大诉讼等）、
董事会意见、
货币资金、
应收账款、
存货、
可供出售金融资产、
商誉、
其他非流动资产均存疑。
之后交易所连发两份关注函，只指银行存款去向。
2019年5月14日晚，交易所针对2018年年报又发问询函。针对
销售退回、
应收账款坏帐大额计提、
可供出售金融资产、
存货、
内控缺失、
预计负债、
或有事项（重大诉讼）、
递延所得税资产、
募集资金异动、
大股东占用资金、
甚至是持续经营假设，
提出全面质疑。
交易所多次问询，帮助我们勾勒出一幅完整的财务舞弊识别框架。
一年多以前，债务违约还没有爆发，外界鲜有质疑康得新的声音；
交易所仅从财报数据异常，便对康得新提出质疑，问询的逻辑，十分值得我们学习。
因此我们通过复盘交易所问询函及康得新回复，一起梳理财务舞弊的识别逻辑。
【限于篇幅，本文主要阐述货币资金异常的识别要点】
货币资金这个原本被认为最不容易造假的报表项目，康得新债务违约事件爆发，成为市场焦点。全世界都在寻找，钱到底去哪里了？
那么什么是货币资金？
什么又是存贷双高呢？
了解了，两个基础概念后，我们来看交易所关于货币资金的问询？
交易所问询：存贷双高合理性
2017年6月末，康得新账面货币资金高达168.43亿元，占总资产比例高达54.07%，有息负债（短期借款+长期借款+应付债券）同样高达98.33亿元，占总资产比例31.57%；而利息收入只有0.5亿元，利息支出2.34亿元，利息净支出为1.84亿元。
账上趴着168亿资金，还要对外借款98亿，并且支付1.84亿的利息净支出，完全不符合常理！
企业一般会解释称：为了维持企业正常经营，账上会存放一定流动资金，用于采购原材料、支付工资、对外投资等；
于是交易所询问企业正常经营所需多少营运资金是多少？资金存量与资金需求是否匹配？资金充裕的情况下依然对外借款的原因是什么？
康得新回复：
根据康得新回复的营运资金需求测算表：
测算出2017年营运资金需求为50-60亿元，目前货币资金168亿，剔除掉6.2亿受限资金，后，仍然超过营运资金需求100亿。
康得新进而解释：
首先，因为我发展很快，增长率很高，应该储备足额营运资金。
按照常理，一般发展快的企业业绩和现金流都比较好，自身造血能力完全可以满足营运资金需求，会沉淀很多货币资金在账上，应该不需要对外借款才对（恒瑞、海天、格力、茅台，均没有有息负债）。
其次，康得新又说，如果公司仅持有满足日常的所需资金，市场出现适当项目时，再去筹措资金，很容易失去市场先机。
什么项目如此抢手，不需要尽调，不需要过投委会、董事会、股东大会？账上随时准备100亿现金，直接去投资？市场这么多融资工具时效性就那么差吗？
最后，发债的原因解释就更奇葩了，康得新说银行授信成本高，发行票据成本低，因此通过超短融和中票替代信用额度。
我们查找了两期违约的超短融利率：
查阅资料，出问题的两只超短融利率分别是5.5%和5.83%，如果加上承销费或其他费用，成本会更高。
而一年期银行贷款基准利率为4.35% ，如果企业账上真实存在160多亿的货币资金，即使存在贷款利率上浮的情形，银行贷款利率一般不会高于发行超短融的利率。而银行的放款时效性不会低于发行超短融的时间吧？
上述，针对存贷双高合理性的问询，康得新回复过于牵强，答非所问、漏洞百出，不符合商业常理。
看到这里，我们已经有点忍无可忍了！
简直一派胡言，拿股民当傻子吗？
我们先按捺住内心的愤怒，看第二个问题
交易所问询：不合理的利息收入和利息费用
168亿，如此巨额资金银行会主动要求与企业签订协议存款，利率远高于活期利率（利率一般在1.5%左右，各家银行有差异，具体利率，银行的朋友可文末留言补充哈），但康得新利息收入仅有0.5亿元,资金收益率为0.58%，,利息支出2.34亿，利息净支出为1.84亿。
康得新回复：
基于资金使用需求，财务上以协定存款和活期存款为主，公司综合平均利率水平约为1%，而公司 2017 上半年合计利息收入 5,001.78 万元。
综合平均利率约为1%，而168亿资金0.5亿利息收入，资金收益率0.58%，利息收入合理性，并没有解释清楚。
接下来的回复，竟然把银行理财产品扯出来说事。
稍有点会计知识的都知道，银行理财产品计入其他流动资产，不计入货币资金，附注中有明确注释。有人会想，是不是理财产品在资产负债表日之前到期了，但是我们根据附注，看到理财产品安安静静的躺在其他流动资产项目内。
而且理财收益计入投资收益和利息收入没有半点关系，
为什么把看似相同，实质完全不同的科目混同，是为了混淆视听吗？
高额利息净支出、超低资金收益率，是两个重要的疑点。
于是交易所第三个问题，更加直接，直接询问是否存在关联方占用上市公司情形，并且请保荐机构核查并且发表明确意见。
康得新当然予以否认，搬出一堆制度，说明我制度是健全的，是按照制度去执行的。避重就轻，这也是常见的回复方式。
综上，交易所从存贷双高、高额利息费用、不合常理的资金收益率三个主要维度，对货币资金进行了质疑，最后直指是否存在关联方占用上市公司资金情形，并且把保荐机构拉进来，一起核查回复。
三个问题逻辑清晰，层层递进，就差给我们说货币资金有问题，大家要警惕了！
相比半年报，康得新2017年年报货币资金新增16.61亿，有息负债新增11.72亿，财务费用更是新增3.19亿。
交易所这次问询不再含蓄，更为直接，上来直指货币资金存放地点、存放类型、利率水平，是否受限等核心问题，并且把事务所拉进来，要求年审会计核查并发表专项意见。
（交易所潜台词应该是：不要拿我当傻子，不要含糊其辞，直接交代问题）
资金受限情况：康得新回复，7.2亿其他货币资金，27亿募集资金，合计34亿受限资金，其余151亿资金不受限制。
利率水平：比较奇葩的是，每次问利率水平的时候，还是在强调有理财产品，而且将未到期理财还要估算投资收益给我们看。
但理财资金不属于货币资金，而受益也是计入投资收益的，和交易所问询的货币资金及利息收入完全无关。
估计也是心虚，明知道185亿对应1.67亿的利息收入，只有0.9%左右的资金收益率，不好解释，只能牵强的将理财收益在这里强调，但有个成语好像叫“欲盖弥彰”
第二条问询，直指通过举债维持超过运营所需货币资金的合理性，是否符合商业逻辑。
康得新又拿出与半年前牵强附会、答非所问，一模一样的解释。
第三条关于内控的解释，更是……让人无语。我们不再细说了，大家自行前往查看吧！
一问一答，高下立判！
在不断追问中，问题越来越清晰！
回到正题，我们梳理交易所问询，不是为了找茬、发牢骚的，而是梳理交易所问询的逻辑和康得新漏洞百出、牵强附会的回复。
通过交易所问询函，结合实际案例，梳理识别舞弊的逻辑方法，才是我们的目的！
交易所问询逻辑：
首先，从货币资金和有息负债（短期借款+长期借款+应付债券）双高提出质疑，
其次，就货币资金充裕情况下新增借款并且承担高额利息费用合理性，提出质疑；
再次，对巨额货币资金，微薄的利息收入，结合货币资金收益率及融资成本合理性，提出质疑；
最后，直指是否存在关联方占用上市公司资金情形，并且把起到督导监督作用的保荐机构和会计师事务所拉进来，一起核查回复。
逻辑清晰，手段高明！
另外大股东资金紧张的迹象：如股权质押比例高、债务违约、经济纠纷等，均为大股东占用上市公司的动机，需要引起注意。
交易所本身没有执法权，因此一般通过问询的方式提示广大投资者。
因此在判断企业财务质量之前，首先查询企业有无收到交易所问询函、关注函、监管函，
分析企业回函，是否符合商业逻辑。
如果企业回复，逻辑混乱，答非所问、含糊其辞，这类企业无论涨跌，最好远离！
因为，出来混，迟早是要还的。
通过前文，我们对货币资金和存贷双高的概念有了详细的了解；并且梳理了交易所问询函的逻辑。
我们还需要思考:
应 用
我们提取3607支A股上市公司2018年年报数据，剔除异常数据，剩余3569支个股。
采用 货币资金/总资产、有息负债/总资产两个比值，增加不用规模企业之间的可比性，来判断是否存在存贷双高现象。
我们进行简单筛选：
货币资金/总资产均值为16.53%，有息负债/总资产均值为14.59%，将两个比值同时上浮至20%，
货币资金收益率低于1.5%；
大股东质押比例高于60%。
共筛选出42支个股：
数据来源：wind
重要声明：此数据仅针对存贷双高单一维度进行的简单筛选，仅供学习交流，不构成任何投资建议。
完善的投研逻辑，需要结合行业、公司、会计、财务、估值、策略等多维度的分析才能得出，以后我们会逐步讲解，敬请关注。
作者私微
重要声明：
本报告仅为学习交流，不构成任何投资建议。
股市有风险、投资需谨慎！
