锦瑟无端五十弦，一弦一柱思华年。
贵州茅台，经常被作为成长的标杆，自带后悔光环。
近些年，光伏、锂电、创新药等高成长赛道行业的崛起，人们似乎又看到了下一个茅台的影子。
可是，即便是隆基绿能、通威股份、恒瑞医药、宁德时代等这样的巨头，也依然摆脱不了产业周期和消费周期的影响，导致业绩和估值的大幅波动。
如何熨平周期，是所有成长公司都要面对的难题。
2023年下半年以来，中国石油、中国神华、长江电力、陕西煤业等几乎被忽视的龙头，迎来了估值的持续提升。
这也让我们感受到，下一个茅台其实就在你忽略的地方。
尤其是紫金矿业市值5年攀升了9倍，远超茅台的表现，给私募大佬邓晓峰带来了百亿级的收益。
更为独特的是，同样是处于有色资源大周期行业，紫金矿业的业绩表现更稳健，2015年以来公司的净利润一直处于增长状态，并且在2021年增速提高到了141%。
这种业绩表现要远远强于同属周期行业的洛阳钼业、北方稀土、江西铜业等龙头，明显是成长赛道的特质，一点不像周期行业。
那么，是什么因素让紫金矿业具备成长赛道的属性？
作为有色周期龙头，紫金矿业有两个区别于其它公司的核心优势：
第一，逆势扩张。
有色化工等行业，具备极强的周期属性，很多时候周期下行的时候企业会消减产能来应对，比如去年以来的天合光能、晶澳科技、通威股份等光伏行业就是典型的例子，在周期上行的时候扩产来放大业绩。
可紫金矿业却逆周期而行，公司在行业周期底部的时候反而低成本大幅扩张能。2014年以来，公司进行了大手笔的海内外并购，累计并购投资超过600亿元，获得的资源储量非常丰富，其中铜约6800万吨、金约2000吨、锌（铅）约350万吨等。
这种逆周期大幅扩张，给公司带来了三个非常直接的影响；
一个是，行业龙头地位稳固。
公司的金资源储量从2003年235吨大幅提升到了2022年的3117吨；铜资源储量从2003年246万吨增长到了2022年7372万吨，成为全球增速最快的大型矿企之一。
数据显示，公司2023年实现矿产铜产量101万吨，同比+11%，成为我国唯一矿产铜破百万的企业，占据了我国铜产量的60%市场份额；实现矿产金产量67.7吨，同比增长20%，也位居国内第一，远超山东黄金、赤峰黄金、银泰黄金等龙头。
而储量是决定矿产企业业绩增长的核心关键，紫金矿业提前锁定。
一个是，成本优势突出。
成本是决定矿产企业盈利的关键，大规模的扩产，让紫金矿业的开采成本大幅下滑，其黄金开采成本要远远低于赤峰黄金、西部黄金等竞争对手，这大大增强了公司的抗风险能力，即便后期黄金价格回落，利润空间压缩也不大。
成本优势也能清晰的提现到公司的毛利率上，2019年以来，公司的毛利率呈现了持续的上升趋势，不但增长还超越了行业竞争对手。
一个是，利润释放更迅猛。
在完成逆势扩张和成本降低后，在新一轮周期上行的时候，公司的业绩就迎来了持续的大爆发。
第二，产品互补。
紫金矿业能熨平周期波动，何其产品布局也有关。
公司尽管是矿产绝对龙头，但核心的两大业务就是黄金和铜两块业务，而铜价和黄金价格近些年正好形成了互补的状态。2020年之前铜价一直震荡，但是黄金价格持续上涨；2020到2022年黄金价格出现震荡，而铜价格迎来强劲上涨；2023年以来铜和黄金价格更是实现了共振上涨的局面。
所以，逆势扩张锁定大量矿产，进而大幅降低开采成本，再加上铜、黄金的价格互补，让公司熨平了周期。
在这里，可能有人会担心，紫金矿业大规模并购，债务端会不会出现问题。
公司负债总额趋势增长还是比较快的，从2019年的667亿元攀升到了2023年的2046亿元，规模还是比较大的。
但是这个不用担心，公司的资产负债率并没有出现明显变化，并且还比2016年还降低了，同时公司的流动比率大于1，负债还很健康。
那么，未来紫金矿业的成长看点在哪？
这个也不复杂，还是在量、价逻辑。
量方面，公司依然在积极的提升储量和开采量，公司在刚果（金）、塞尔维亚等铜矿生产基地，正在积极扩产，未来3-5年，仅现存的项目就能多释放50万吨产能；同时苏里南主矿区、萨瓦亚尔顿金矿项目等也能释放30吨金产能。
公司计划2024年和2025年分别生产矿产铜111和117万吨，矿产金73.5和90吨，大大支撑业绩稳定增长。
价方面，黄金和铜未来依然坚挺，主要受到全球降息大周期和消费复苏的双重属性推动。2024年不论是全球还是国内，降息有望持续，流动性支撑黄金等价格上涨；而降息带来的经济复苏对大宗商品的需求增长又进一步推动黄金等价格上涨。
另外，从国内看，大市值企业的垄断优势凸显，资源行业已经形成了明显的寡头局面，比如紫金矿业已经占据国内60%的铜份额，这已经足够平滑有色的周期属性。
所以，站在当前看，黄金和铜依然具备极强的量价齐升逻辑，而紫金矿业作为行业绝对龙头，产品布局完善，产能储备丰富，有望充分享受二者的双大周期涨价红利。
这种逻辑，甚至比片仔癀、同仁堂、东阿阿胶等传统消费龙头更强，毕竟资源永远是制造的核心。
当然，对于紫金矿业，一定要站在过去看未来；
只看过去，就没有未来，
有的只是，此情可待成追忆，只是当时已惘然。
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来源：飞鲸投研
